Image default
Πρώτο Θέμα

Οι χρηματοπιστωτικές ρίζες του πλεονάσματος της ευρωζώνης

euro rate graphΤον Δεκέμβριο του 2017, το πλεόνασμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της ευρωζώνης έφτασε στο υψηλό όλων των εποχών στα 391 δισεκατομμύρια ευρώ, προκαλώντας τη συνηθισμένη έκκληση προς τη Γερμανία να «κάνει περισσότερα» για την επίλυση της ανισορροπίας μέσω της δημοσιονομικής πολιτικής.

Ωστόσο, αυτές οι πολιτικές συνταγές είναι λανθασμένες, διότι δεν λαμβάνουν πλήρως υπόψη τον ρόλο του χρηματοπιστωτικού λογαριασμού στο ισοζύγιο πληρωμών ή το ρόλο της νομισματικής πολιτικής για τον επηρεασμό των διεθνών χρηματοοικονομικών ροών.

Βεβαίως, η Γερμανία αντιπροσωπεύει το μεγαλύτερο μερίδιο του εξωτερικού πλεονάσματος της ευρωζώνης και τρία συναφή επιχειρήματα χρησιμοποιούνται συνήθως για να δικαιολογήσουν την έκκληση προς τις γερμανικές αρχές να χρησιμοποιήσουν τη δημοσιονομική πολιτική για να την αντιμετωπίσουν. Για αρχή, επειδή ο τρέχον λογαριασμός αντικατοπτρίζει τη διαφορά μεταξύ αποταμίευσης μιας χώρας και επενδύσεων, η Γερμανία υποτίθεται ότι εξοικονομεί υπερβολικά και επενδύει πολύ λίγα. Επομένως, τα δημοσιονομικά κίνητρα που προσανατολίζονται στις επενδύσεις θα ενισχύσουν τις εγχώριες επενδύσεις και θα μειώσουν ταυτόχρονα τις οικονομίες.

Επιπλέον, μια χαλαρότερη δημοσιονομική πολιτική θα τονώσει τη γερμανική εγχώρια ζήτηση, με αποτέλεσμα υψηλότερες εισαγωγές και μικρότερο πλεόνασμα τρεχουσών συναλλαγών. Τέλος, επειδή η αρχική δημοσιονομική θέση της Γερμανίας είναι θεμελιωδώς ισχυρή, η αύξηση των γερμανικών εισαγωγών θα έχει θετικά αποτελέσματα στην περιοχή.

Από τη σκοπιά της Γερμανίας, η πιο προφανής αντίρρηση σε αυτά τα επιχειρήματα είναι ότι δεν είναι ευθύνη της Γερμανικής κυβέρνησης να διαχειριστεί τη διεθνή ζήτηση. Μετά τα διάφορα μέτρα διάσωσης που συνδέονται με την οικονομική κρίση της ευρωζώνης που ξεκίνησε το 2009, η αντίληψη ότι οι γερμανοί φορολογούμενοι πρέπει να αναλάβουν τον λογαριασμό της περιφερειακής στήριξης δεν είναι δεκτή από τους πολιτικούς της χώρας ή το κοινό.

Πιο θεμελιωδώς, η τυπική περίπτωση γερμανικών δημοσιονομικών κινήτρων αντικατοπτρίζει την αποτυχία των οικονομολόγων να εκτιμήσουν τον δυνητικά κυρίαρχο ρόλο των χρηματοοικονομικών ροών στο ισοζύγιο πληρωμών. Όπως ακριβώς τα περισσότερα μακροοικονομικά μοντέλα δεν λαμβάνουν επαρκώς υπόψη τον χρηματοπιστωτικό τομέα και τις συναφείς ροές του, ούτε κάνουν σύγχρονες αναλύσεις για το ισοζύγιο πληρωμών.

Η συμβατική προσέγγιση στο ισοζύγιο πληρωμών αξιολογεί τον τρέχοντα λογαριασμό ως συνάρτηση των συγκριτικών μακροοικονομικών συνθηκών και των συναλλαγματικών ισοτιμιών και στη συνέχεια θεωρεί τον χρηματοπιστωτικό λογαριασμό ως επακόλουθο στοιχείο εξισορρόπησης. Υπάρχει μια ξεχωριστή τάξη σε αυτή τη μέθοδο, όπου ο τρέχον λογαριασμός είναι πάντα πρώτος και οι απαιτούμενες αντισταθμιστικές κεφαλαιακές ροές είναι δεύτερες.

Αλλά αυτή η προσέγγιση κρύβει σιωπηρά το γεγονός ότι οι τρέχοντες και οι χρηματοοικονομικοί λογαριασμοί καθορίζονται ταυτόχρονα και ότι η αιτιώδης συνάφεια λειτουργεί και προς τις δύο κατευθύνσεις. Γιατί, λοιπόν, να μην αντιστρέψουμε τη σειρά; Εξάλλου, υπάρχουν στιγμές που ίσως είναι πιο ενδεδειγμένο να εξεταστούν πρώτα οι συγκριτικές οικονομικές συνθήκες των χωρών και οι συνοδευτικές χρηματοοικονομικές ροές, και στη συνέχεια να ερμηνευθούν τα μακροοικονομικά αποτελέσματα και η ισορροπία του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών σε αυτό το πλαίσιο.

Στην πραγματικότητα, το μεγαλύτερο επαναλαμβανόμενο σοκ στο γερμανικό ισοζύγιο πληρωμών δεν προέρχεται από την πραγματική οικονομία, που θα επηρέαζε τον τρέχοντα λογαριασμό, αλλά από τις οικονομικές συνθήκες. Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα προωθεί τα επιτόκια της πολιτικής και της αγοράς πολύ κάτω από τα επίπεδα ισορροπίας. Και ανεξάρτητα από το εάν το πρόγραμμα αγοράς ιδίων κεφαλαίων της ΕΚΤ (APP) ήταν αποτελεσματικό από άποψη πραγματικής οικονομίας, οι πολιτικές της είχαν σαφή αντίκτυπο στις εγχώριες χρηματοοικονομικές συνθήκες και στις διεθνείς χρηματοοικονομικές ροές.

Σύμφωνα με τη μηνιαία έκθεση της Bundesbank για το Μάρτιο του 2017, «το APP έχει αλλάξει ραγδαία τις γερμανικές επενδύσεις χαρτοφυλακίου τα τελευταία χρόνια». Ομοίως, τον Ιούλιο του 2017, ο Μπενουά Κερέ, μέλος του Εκτελεστικού Συμβουλίου της ΕΚΤ, αναγνώρισε ότι «έχουν προκαλέσει σημαντικές ροές κεφαλαίων πέρα ​​από τα σύνορα».

Τα δεδομένα επιβεβαιώνουν αυτές τις απόψεις. Το δωδεκάμηνο έως το Δεκέμβριο του 2017, το πλεόνασμα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών της Γερμανίας ήταν 257 δισεκατομμύρια ευρώ (σχεδόν 8% του ΑΕΠ) και οι καθαρές εκροές επενδύσεων χαρτοφυλακίου ήταν 206 δισεκατομμύρια ευρώ (περίπου 6% του ΑΕΠ). Σε γενικές γραμμές, τα στοιχεία για το περιφερειακό ισοζύγιο πληρωμών δείχνουν ότι οι επενδυτές της ευρωζώνης ήταν οι μεγαλύτεροι αγοραστές ξένων τίτλων του αμερικανικού Δημοσίου από τότε που ξεκίνησε το APP. Σαφώς, τα ομόλογα έχουν αντικαταστήσει τους τίτλους χαμηλότερης απόδοσης που πωλούνται στην ΕΚΤ.

Δεδομένου ότι οι εξαιρετικά χαλαρές νομισματικές πολιτικές προκαλούν πρωτοφανείς – αλλά προβλέψιμες – στρεβλώσεις στους χρηματοοικονομικούς λογαριασμούς της Γερμανίας και της ευρωζώνης, φαίνεται λάθος να υποδείξουμε ότι η γερμανική δημοσιονομική πολιτική πρέπει να χαλαρώσει και να αντιμετωπίσει την ανισορροπία του τρέχοντος λογαριασμού. Ακόμη και αν η Γερμανία χαλαρώσει τη δημοσιονομική της πολιτική, οι γερμανοί επενδυτές θα εξακολουθούν να είναι διατεθειμένοι να τοποθετήσουν κεφάλαια στο εξωτερικό, εφόσον τα επιτόκια παραμένουν εξαιρετικά χαμηλά, η ΕΚΤ παραμένει πρόθυμος αγοραστής αξιόλογων χρεογράφων και οι αποδόσεις είναι πιο ελκυστικές αλλού.

Όταν η ΕΚΤ αρχίσει να αλλάζει πορεία και οι διεθνείς χρηματοοικονομικές ροές ανταποκριθούν, θα υπάρξουν προσαρμογές στο ευρωπαϊκό και γερμανικό ισοζύγιο πληρωμών και τα σημερινά μεγάλα πλεονάσματα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών θα συνάπτονται χωρίς γερμανικά δημοσιονομικά κίνητρα. Οι οικονομολόγοι αναμφισβήτητα θα επισημάνουν τις θέσεις του τρέχοντος λογαριασμού για να εξηγήσουν τι συμβαίνει. Αλλά οι καθοριστικοί παράγοντες θα βρίσκονται αλλού, σε αυτό που θα μπορούσε να είναι δραματική αλλαγή στις χρηματοοικονομικές ροές.

Κοιτάζοντας μπροστά, οι επενδυτές θα ήταν συνετό να εξετάσουν μια αυξημένη ανάλυση του ισοζυγίου πληρωμών για την ευρωζώνη το 2018. Εκεί που πρέπει να ξεκινήσουν είναι με τις χρηματοοικονομικές ροές και όχι με τον τρέχοντα λογαριασμό.

Σχετικα αρθρα

Παίρνοντας μάθημα από το 2008 πριν την επόμενη κρίση

admin

Ρέγκλινγκ: Ελάφρυνση χρέους για την Ελλάδα μόνο αν χρειαστεί και μόνο αν συνεχίσει τις μεταρρυθμίσεις

admin

Οι ψηφοφόροι αμφισβήτησαν το status quo της Ευρώπης

admin

Η επιλογή της Ευρώπης: Γαλλική φιλοδοξία ή γερμανικό μέτρημα κουκιών

admin

FinCEN Files: Η ροή του βρώμικου χρήματος

admin

Η ωρολογιακή βόμβα της Ευρωζώνης

admin

Δωρεάν ίντερνετ σε όλους τους δήμους μέσω του WiFi4EU

admin

Εκείνοι στους οποίους χρωστά η Thomas Cook έχουν δίκιο να είναι εξοργισμένοι

admin

Η Μέρκελ έχει έξι εβδομάδες για να γράψει ιστορία

admin

Politico: Οι καλοκαιρινές διακοπές στην Ευρώπη… ακυρώθηκαν

admin

Οι ΗΠΑ, η Τουρκία και ο Γκιουλέν

admin

Ποιος ο ρόλος που θα διαδραματίσει το Vox στην Ισπανία

admin

Γιατί οι μετοχές μπορούν να αγνοήσουν τα ομόλογα

admin

Μπίζνες με την επωνυμία Μαφία

admin

Το fund του Juncker θα αναζωογονήσει την ευρωζώνη;

admin

Μια νέα ευκαιρία για την Κύπρο

admin

Μόνο μια μείωση 0,5% των επιτοκίων της Fed θα κάνει τη διαφορά

admin

Bloomberg: Γιατί η Ευρώπη είναι πλέον σε καλύτερη μοίρα από τις ΗΠΑ

admin