Η πρόσφατη μεταβλητότητα της αγοράς – τόσο σε αναδυόμενες όσο και σε ανεπτυγμένες οικονομίες – αναδεικνύει για μια ακόμη φορά πόσο μεγάλο λάθος μπορούν να κάνουν οι εταιρείες αξιολόγησης και οι επενδυτές κατά τον υπολογισμό των οικονομικών και χρηματοπιστωτικών αδυναμιών των χωρών.
Οι οίκοι αξιολόγησης περιμένουν πολύ μέχρι να εντοπίσουν τους κινδύνους και να υποβιβάσουν τις χώρες, ενώ οι επενδυτές συμπεριφέρονται ως κοπάδι, συχνά αγνοώντας για μεγάλο διάστημα την αύξηση των κινδύνων, προτού αλλάξουν απότομα ταχύτητα δημιουργώντας υπερβολικές μεταβολές στην αγορά.
Δεδομένης της φύσης της αναταραχής στην αγορά, ένα σύστημα έγκαιρης προειδοποίησης για επερχόμενα χρηματοπιστωτικά τσουνάμι είναι μάλλον δύσκολο να δημιουργηθεί, όμως ο κόσμος το χρειάζεται σήμερα περισσότερο από ποτέ. Ελάχιστοι είχαν προβλέψει την επικίνδυνη κρίση του 2008, το ρίσκο χρεοκοπίας μέσα στην ευρωζώνη, ή τις σημερινές αναταραχές στις χρηματοπιστωτικές αγορές σε όλον τον κόσμο. Ευθύνες έχουν αποδοθεί σε πολιτικούς, τράπεζες, και διεθνείς θεσμούς. Όμως οι οίκοι αξιολόγησης και αναλυτές που έκριναν λανθασμένα τη δυνατότητα αποπληρωμής των οφειλετών – μεταξύ των οποίων και κυβερνήσεων – έχουν γλιτώσει πολύ φτηνά.
Κατ’ αρχήν, οι αξιολογήσεις πιστοληπτικής ικανότητας βασίζονται σε στατιστικά μοντέλα προηγούμενων χρεοκοπιών. Στην πράξη, ωστόσο, δεδομένου ότι ελάχιστες εθνικές χρεοκοπίες έχουν συμβεί στην πραγματικότητα, οι κρατικές αξιολογήσεις είναι συχνά υποκειμενικό ζήτημα. Αναλυτές σε εταιρείες αξιολόγησης παρακολουθούν τις εξελίξεις στη χώρα για την οποία είναι υπεύθυνοι και, όταν είναι απαραίτητο, ταξιδεύουν εκεί για να εκτιμήσουν την κατάσταση.
Αυτή η διαδικασία σημαίνει ότι οι αξιολογήσεις είναι συχνά οπισθοδρομικές, οι υποτιμήσεις γίνονται πολύ αργά και οι χώρες συνήθως επαναξιολογούνται με βάση το πότε τις επισκέπτονται οι αναλυτές, και όχι τη μεταβολή των θεμελιωδών τιμών. Επιπλέον, οι εταιρείες αξιολόγησης δεν έχουν τα εργαλεία για να παρακολουθούν με συνέπεια ζωτικούς παράγοντες, όπως οι αλλαγές στην κοινωνική ένταξη, την ικανότητα της χώρας να καινοτομεί και τους ισολογιστικούς κινδύνους του ιδιωτικού τομέα.
Παρ’ όλα αυτά, οι κρατικές αξιολογήσεις έχουν τεράστια σημασία. Για πολλούς επενδυτές, οι αξιολογήσεις πιστοληπτικής ικανότητας καθορίζουν πού και πόσα χρήματα μπορούν να επενδύσουν. Οι αξιολογήσεις επηρεάζουν το πόσο πρόθυμες είναι οι τράπεζες να δανείσουν, και το πόσο οι αναπτυσσόμενες χώρες – και οι πολίτες τους – πρέπει να πληρώσουν για να δανειστούν. Παρέχουν πληροφορίες για τις αποφάσεις των επιχειρήσεων για το με ποιον θα συνεργαστούν και με ποιους όρους.
Δεδομένων των προβλημάτων των οίκων αξιολόγησης, οι επενδυτές και οι ρυθμιστές αναγνωρίζουν την ανάγκη για μια διαφορετική προσέγγιση. Οι επενδυτές έχουν προσπαθήσει να εντοπίσουν καλές εναλλακτικές – και σε μεγάλο βαθμό έχουν αποτύχει. Οι αξιολογήσεις των κινδύνων όπως οι διαφορές αποδόσεων των κρατικών επιτοκίων και οι συμβάσεις ανταλλαγής κινδύνου αθέτησης αντιδρούν γρήγορα (και συχνά υπερβολικά), ωστόσο, επειδή αντανακλούν μόνο την αντίληψη της αγοράς για το ρίσκο, δεν αποτελούν έναν συστηματικό μηχανισμό για την αποκάλυψη κρυμμένων κινδύνων και την αποφυγή κρίσεων. Πράγματι, η πρόσφατη ξαφνική αύξηση στη μεταβλητότητα της αγοράς υποδεικνύει πως είναι εξίσου κακοί με τους οίκους αξιολόγησης στον εντοπισμό των πρόωρων ενδείξεων των προβλημάτων.
Οι ρυθμιστές, εν τω μεταξύ, ξεκινούν να απαιτούν από τις τράπεζες να αναπτύξουν τις δικές τους εσωτερικές διαδικασίες αξιολόγησης. Το πρόβλημα είναι πως ελάχιστοι θεσμοί έχουν τα εργαλεία και την εξειδίκευση να το κάνουν αυτό μόνοι τους.
Μία συνολική αξιολόγηση του μακροοικονομικού ρίσκου επένδυσης μιας χώρας απαιτεί συστηματική παρακολούθηση των μετοχών και των ροών των εθνικών λογαριασμών για να εντοπιστούν όλοι οι κίνδυνοι, μεταξύ αυτών και οι κίνδυνοι του χρηματοπιστωτικού συστήματος και της πραγματικής οικονομίας, όπως και ευρύτερα ζητήματα. Όπως έχουμε δει σε πρόσφατες κρίσεις, η ιδιωτική ανάληψη ρίσκου και το χρέος κοινοποιούνται όταν ξεσπά μια κρίση. Έτσι, ακόμη και όταν τα κρατικά ελλείμματα και χρέη είναι χαμηλά πριν από μία κρίση, μπορούν να αυξηθούν απότομα όταν αυτή ξεσπάσει. Κυβερνήσεις που έμοιαζαν δημοσιονομικά υγιείς ξαφνικά εμφανίζονται ως αφερέγγυες.
Χρησιμοποιώντας 200 ποσοτικές μεταβλητές και παράγοντες για εκτίμηση 174 χωρών σε τετραμηνιαία βάση, έχουμε εντοπίσει έναν αριθμό χωρών όπου οι επενδυτές αγνοούν κινδύνους – και ευκαιρίες.
Η Κίνα είναι ένα τέλειο παράδειγμα. Οι μεσίτες, οι τοπικές διοικήσεις και οι κρατικές επιχειρήσεις είναι εξαιρετικά υπερχρεωμένοι. Η Κίνα έχει την ισολογιστική δύναμη να τους διασώσει, όμως οι αρχές θα βρίσκονταν τότε αντιμέτωπες με μιαν επιλογή: να προχωρήσουν σε μεταρρυθμίσεις ή να βασιστούν για άλλη μια φορά στη μόχλευση για να ενισχύσουν την οικονομία. Ακόμη και αν η Κίνα συνεχίσει τον δεύτερο δρόμο, θα αποτύχει να πιάσει τους στόχους ανάπτυξής της και θα φαίνεται πιο εύθραυστη από ποτέ.
Η Βραζιλία θα έπρεπε να έχει υποβαθμιστεί κάτω από τον βαθμό επένδυσης πέρυσι, καθώς η οικονομία της πάλευε με ένα συνεχώς αυξανόμενο δημοσιονομικό έλλειμμα, ένα αυξανόμενο βάρος χρέους σε όλη την οικονομία, και ένα αδύναμο και σε επιδείνωση επιχειρηματικό περιβάλλον. Το σκάνδαλο της διαφθοράς στον ενεργειακό γίγαντα Petrobras, επιτέλους οδηγεί τους οίκους αξιολόγησης να επανεξετάσουν τη Βραζιλία, όμως αυτές οι κινήσεις έρχονται πολύ αργά, και οι υποτιμήσεις τους πιθανώς δε θα είναι επαρκείς για να αντικατοπτρίσουν τον πραγματικό κίνδυνο. Άλλες αναδυόμενες αγορές μοιάζουν επίσης ευάλωτες και κινδυνεύουν με μια τελική υποβάθμιση.
Στην ευρωζώνη, οι σκιερές αξιολογήσεις ήδη σήκωσαν κόκκινες σημαίες στα τέλη της δεκαετίας του 2000 στην Ελλάδα και σε άλλες χώρες της περιφέρειας. Πιο πρόσφατα, η Ιρλανδία και η Ισπανία μάλλον αξίζουν μιαν αναβάθμιση, ύστερα από τη δημοσιονομική πειθαρχία και τις μεταρρυθμίσεις τους. Η Ελλάδα, ωστόσο, συνεχίζει να βρίσκεται σε αναβρασμό. Ακόμη και με ουσιαστικές μεταρρυθμίσεις για τη βελτίωση των προοπτικών ανάπτυξής της, η Ελλάδα δε θα μπορέσει ποτέ να ξεπληρώσει το δημόσιο χρέος της και χρειάζεται ουσιαστική ελάφρυνση.
Μία αξιολόγηση του δημόσιου κινδύνου που θα είναι συστηματική και θα καθοδηγείται από στοιχεία θα μπορούσε να εντοπίσει τους κινδύνους που ακολουθούν τις διάφορες παγκόσμιες αντιξοότητες. Υπό αυτήν την έννοια, παρέχει αυτό ακριβώς που χρειάζεται ο κόσμος αυτή τη στιγμή: μία προσέγγιση που αφαιρεί την ανάγκη για εξάρτηση από την ad hoc και βραδυκίνητη προσέγγιση των οίκων αξιολόγησης και τα θορυβώδη και μεταβλητά σήματα που έρχονται από τις αγορές.