Η ελληνική κυβέρνηση χρωστά περίπου 326 δισεκατομμύρια ευρώ.
Χάρη στην υποχωρητική χρηματοδότηση από την ελληνική δανειακή διευκόλυνση, το Ευρωπαϊκό Ταμείο Χρηματοπιστωτικής Σταθερότητας και τον Ευρωπαϊκό Μηχανισμό Σταθερότητας, πληρώνει αυτή τη στιγμή επιτόκιο χαμηλότερου του 2%. Εάν η Ελλάδα κλείδωνε αυτά τα έξοδα σε τόκους για μια μακρά περίοδο, το βάρος του χρέους της σταδιακά θα μειωνόταν. Το μόνο που θα χρειαζόταν θα ήταν για το ποσοστό της ονομαστικής ανάπτυξης της οικονομίας να παραμείνει πάνω από το 2% και για τον προϋπολογισμό εκτός των τόκων να παραμείνει σε μικρό πλεόνασμα.
(Το κατά πόσο αυτό θα ήταν αρκετό για να επιδιορθωθεί μια κοινωνία που έχει υποφέρει σχεδόν από οποιαδήποτε άλλη σε καιρό ειρήνης είναι άλλη ερώτηση…)
Τα πράγματα θα ήταν πολύ πιο αβέβαια εάν η ελληνική κυβέρνηση δεν μπορούσε να βασιστεί στην υποχωρητική χρηματοδότηση και χρειαζόταν να δανειστεί από τις αγορές. Η ιταλική κυβέρνηση πληρώνει επιτοκιακό κόστος περίπου 2,7% και η πορτογαλική 3,3%. Η χρήση του 3%, του μέσου όρου των δύο, στην Ελλάδα, θα αύξανε τον συνολικό επιτοκιακό λογαριασμός της στο μισό, σχεδόν διπλασιάζοντας το συνολικό έλλειμμα της κυβέρνησης.
Εάν η ελληνική κυβέρνηση χρειαζόταν να πληρώσει ασφάλιστρο ανάλογο με αυτών των χωρών για τις υποχρεώσεις της, πιθανώς επειδή δεν συμπεριλήφθηκε στο πρόγραμμα αγορών ομολόγων της Ευρωπαϊκής Κεντρικής Τράπεζας, το σύνολο των δανειακών αναγκών της θα τριπλασιαζόταν εύκολα. Χωρίς μια ανάλογη αύξηση στον προϋπολογισμό της πριν από τους τόκους, το χρέος της ελληνικής κυβέρνησης θα φούσκωνε, τόσο σε απόλυτους όρους όσο και σε σχέση με το ακαθάριστο εγχώριο προϊόν.
Για αυτόν τον λόγο το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο έχει προτείνει δραστικές περικοπές στην παρούσα αξία του ποσού που απαιτείται από τους πιστωτές του «επίσημου τομέα» της Ευρώπης, κλειδώνοντας, μεταξύ άλλων μεθόδων, το σημερινό επιτοκιακό βάρος για δεκαετίες. (Το ΔΝΤ δεν έχει ωστόσο προσφερθεί να μειώσει τις δικές του αξιώσεις από την Ελλάδα.)
Στο άλλο άκρο βρίσκονται οι ευρωπαίοι, με πρώτο τον γερμανό υπουργό Οικονομικών Βόλφγκανγκ Σόιμπλε, οι οποίοι λένε πως δε χρειάζεται καμία αλλαγή και πως οι έλληνες θα μπορέσουν να πληρώσουν. Έχει επίσης πει πως επιπλέον ελάφρυνση χρέους θα ήταν δυνατή μόνο εάν η Ελλάδα εγκατέλειπε το κοινό νόμισμα. Η αντικατάσταση της υποχωρητικής χρηματοδότησης με δανεισμούς από την αγορά τον επόμενο χρόνο θα δουλέψει σύμφωνα με αυτήν την άποψη, καθώς υπάρχει περιθώριο για το ελληνικό κράτος να αυστηροποιήσει τη δημοσιονομική πολιτική ακόμη περισσότερο. (Η επίσημη θέση του Eurogroup βρίσκεται κάπου στη μέση.)
Νέα έρευνα από τους Jeromin Zettelmeyer, Eike Kreplin και Ugo Panizza, δείχνει πως ο Σόιμπλε κάνει λάθος: δεν υπάρχει λογική πιθανότητα η ελληνική κυβέρνηση να μπορεί να συνεχίσει χωρίς συμαντική ελάφρυνση χρέους. Η συμμετοχή του Kreplin είναι ιδιαιτέρως αξιοσημείωτη, καθώς είναι οικονομολόγος για την ομοσπονδιακή γερμανική κυβέρνηση.
Βρήκαν πως η διατήρηση των δημοσιονομικών πλεονασμάτων (πριν από τις πληρωμές των τόκων) που προβλέπει το Eurogroup είναι απλά άνευ προηγουμένου. Η πίστη πως η ελληνική κυβέρνηση θα μπορέσει να κάνει κάτι που δεν μπόρεσε κανένα άλλο κράτος ως τώρα, σε μια περίοδο που η αξιοπιστία της είναι ευάλωτη και η οικονομία της ταλαιπωρημένη, φαίνεται συνεπώς παράλογη.
Η έρευνα της τριάδας ακολούθησε άλλη έκθεση των Panizza και Barry Eichengreen, οι οποίοι βρήκαν πως η διατήρηση δημοσιονομικών πλεονασμάτων που προβλέπει η «δημοσιονομική συμφωνία» της ευρωζώνης, είναι εξαιρετικά σπάνια, και συνεπώς απίθανη. (Η έκθεση με τη σειρά της βασίστηκε σε έρευνες του ΔΝΤ για την ιστορία της δημοσιονομικής πειθαρχίας και καλύπτει 48 χώρες μεταξύ 1955 και 2015.)
Η νέα έκθεση επικεντρώνεται στην εφαρμογή αυτής της ιστορίας στην κατάσταση στην Ελλάδα. Αυτή η κατάσταση είναι ασυνήθιστη, οπότε το ζητούμενο είναι να αναλυθούν τα στοιχεία με έναν χρήσιμο τρόπο. Χρησιμοποιούν αρκετές διαφορετικές μεθοδολογίες, με την πιο ξεκάθαρη από αυτές να εξετάζει τις πιθανότητες διατήρησης ενός συγκεκριμένου δημοσιονομικού πλεονάσματος (πριν τους τόκους) για ένα δεδομένο χρονικό διάστημα αφού επιτευχθεί. Χωρίζουν περαιτέρω το δείγμα τους ανά χώρα, ξεκινώντας από αυτές με κρατικά χρέη μεγαλύτερα του 60% του ακαθάριστου εγχώριου προϊόντος και αυτές με μικρότερα χρέη.
Η προηγούμενη εμπειρία δείχνει πως η δημοσιονομική πολιτική που περιμένει ο Σόιμπλε – δημοσιονομικό πλεόνασμα πριν από τις πληρωμές τόκων ύψους 3,5% του ΑΕΠ για 16 χρόνια – έχει κυριολεκτικά μηδενική πιθανότητα να συμβεί, ακόμη κι αν η Ελλάδα καταφέρει να πετύχει πρωτογενές πλεόνασμα 3,5% μέχρι το 2018, σύμφωνα με τους στόχους του προγράμματος:
Με άλλα λόγια, ακόμη κι αν η Ελλάδα πετύχει πρωτογενές πλεόνασμα 3,5% το 2018, οι πιθανότητες να το διατηρήσει για άλλα 15 χρόνια είναι ουσιαστικά μηδέν.
Οι επικριτές μπορεί να υποδείξουν πως αυτού του είδους η ανάλυση είναι άδικη. Αυτό που έχει σημασία δεν είναι το δημοσιονομικό πλεόνασμα οποιαδήποτε χρονιά, αλλά το μέσο πλεόνασμα καθ’ όλη την περίοδο. Η ομάδα του Zettelmeyer το εξέτασε και αυτό, και δεν είναι πολύ πιο ενθαρρυντικό:
Οι πιθανότητες επιτυχίας της Ελλάδας είναι κάπου μεταξύ 15 και 20%. Όπως σημειώνουν:
«Τα διεθνή στοιχεία δε στηρίζουν μια πορεία προσαρμογής που προβλέπει πρωτογενές πλεόνασμα μεγαλύτερο του 3,5% για περισσότερο από τρία με τέσσερα χρόνια σε μια συνεχή βάση και περισσότερα από επτά χρόνια σε μια μέση βάση.»
Με άλλα λόγια, δεν υπάρχει τρόπος το χρέος της ελληνικής κυβέρνησης να γίνει βιώσιμο χωρίς επιπλέον ελάφρυνση χρέους, είτε αυτό σημαίνει κούρεμα είτε σημαντικές αλλαγές στους όρους των επίσημων δανείων. (Η εξαίρεση χωρών από το δείγμα τους που μείωσαν επιτυχώς τα χρέη τους με λιτότητα σε λιγότερα από επτά χρόνια δεν αλλάζει αυτά τα αποτελέσματα.)
Το τελευταίο τμήμα της έρευνας εξετάζει τα είδη των αλλαγών στους όρους που θα μπορούσαν να φέρουν τα επιθυμητά αποτελέσματα παραμένοντας συνεπείς σε προηγούμενες δηλώσεις του Eurogroup. Αποδεικνύεται πως δεν υπάρχει καλή λύση:
«Η πιθανότητα διατήρησης της πτώσης του ποσοστού του χρέους προς το ΑΕΠ είναι μεγαλύτερη από 50% αλλά μικρότερη του 60%. Υπό αυτήν την έννοια, το χρέος είναι βιώσιμο σε αυτά τα σενάρια, αλλά όχι με υψηλές πιθανότητες.
Μπορεί αυτά τα αποτελέσματα να θεωρηθούν αρκετά καλά, αλλά υπάρχει μια παγίδα. Οι συνέπειες της παροχής πολύ χαμηλών ποσοστών χρεολυσίας και επιπλέον αναβολών τόκων δεν είναι μόνο ότι η Ελλάδα θα συνεχίσει να χρωστά στο ΕΤΧΣ για πολύ μεγάλο διάστημα, αλλά και ότι τα χρέη της Ελλάδας θα συνεχίσουν να αυξάνονται όσο οι τόκοι αναβάλλονται… Τα χρέη της Ελλάδας προς το ΕΤΧΣ θα διπλασιάζονταν, φτάνοντας τα 278 δισεκατομμύρια ευρώ το 2050, όταν αναμένεται να λήξει η αναβολή των τόκων, και θα ξεκινούσαν τότε μια αργή πτώση, όμως το συνολικό ποσό το 2080 θα είναι υψηλότερο απ’ ότι είναι σήμερα.
Παρ’ ότι οι αναβολές των τόκων είναι μέρος των μέτρων ελάφρυνσης χρέους που περιγράφει το Eurogroup, μια αύξηση έκθεσης αυτού του μεγέθους – αντίστοιχη νέου μεγάλου δανεισμού από το ΕΤΧΣ – είναι πολιτικά απίθανη.»
Παρ’ ότι υπάρχουν κάποια πράγματα που θα μπορούσαν να γίνουν για να βελτιώσουν αυτές τις προοπτικές, όπως η αναχρηματοδότηση των αρχικών διμερών δανείων από το 2010 και των σχετικά ακριβών δανείων του ΔΝΤ με φθηνότερα δάνεια από τον ΕΜΣ, καθώς και το κλείδωμα των χαμηλών επιτοκίων για το ΕΤΧΣ και τον ΕΜΣ, τίποτα από αυτά δε θα ήταν αρκετό.
Το μεγαλύτερο εμπόδιο, κατά την άποψή τους, είναι η πεποίθηση πως δε θα πρέπει να υπάρξει άλλο υποχωρητικό δάνειο μετά το 2018. Το παρόν επίπεδο των επιτοκίων στα ελληνικά κρατικά ομόλογα υποδεικνύουν μια μεγάλη άνοδο στα κόστη χρηματοδότησης όταν τα δάνεια αντικατασταθούν με χρηματοδότηση από την αγορά. Η αναβολή αυτής της αλλαγής μέχρι να πέσουν τα επιτόκια στην αγορά «θα μεγιστοποιούσε τις επιπτώσεις ενός δεδομένου ποσού ελάφρυνσης χρέους σε όρους καθαρής παρούσας αξίας – ή εναλλακτικά, θα ελαχισοποιούσε την ανάγκη για ελάφρυνση χρέους για ένα δεδομένο ποσό δημοσιονομικής προσαρμογής στην Ελλάδα».
Η ομάδα του Zettelmeyer συστήνει λοιπόν ένα επιπλέον δάνειο 100 δισεκατομμυρίων ευρώ από τον ΕΜΣ που θα καλύψει τις ανάγκες της ελληνικής κυβέρνησης μέχρι τις αρχές της δεκαετίας του 2030, οπότε η διαφορά ανάμεσα στις αποδόσεις των κρατικών ομολόγων και του κόστους χρηματοδότησης από τον ΕΜΣ θα είναι, ελπίζουμε, μικρή. Σε σύγκριση με την εναλλακτική της αναβολής των πληρωμών τόκων προς το ΕΤΧΣ για δεκαετίες, αυτό θα μείωνε την έκθεση των πιστωτών του επίσημο τομέα στην ελληνική κυβέρνηση. Μπορεί να αποδειχθεί ανεπαρκές για να κάνει το χρέος της κυβέρνησης βιώσιμο, αλλά έχει καλύτερες πιθανότητες από το υπάρχον σχέδιο:
«Εάν ο στόχος είναι να επιτραπεί στην Ελλάδα να επιστρέψει στις κεφαλαιαγορές στο δεύτερο μισό του 2018, θα πρέπει να απαντηθεί πρώτα το ερώτημα του πόση ελάφρυνση χρέους μπορεί να πειρμένει η Ελλάδα. Η αναβολή μιας καθαρής απάντησης στο ερώτημα της ελάφρυνσης χρέους μετά το 2018 είναι εφικτή μόνο εάν οι πιστωτές είναι έτοιμοι να παρατείνουν τους δανεισμούς του ΕΜΣ μετά το 2018.
Και εφικτό δε σημαίνει απαραίτητα και βέλτιστο: με τη συνέχιση της χρηματοδότησης από τον ΕΜΣ, η καλύτερη προσέγγιση για την αναβίωση της ανάπτυξης μπορεί να συνδυάζει κάποια αρχική ελάφρυνση χρέους το 2018, με υποσχέσεις περισσότερης ελάφρυνσης χρέους εάν η Ελλάδα τηρήσει τις συμφωνηθείσες πολιτικές και μείνει μακριά από ακριβά δάνεια από τον ιδιωτικό τομέα.»
Αυτό θα έμοιαζε κάπως έτσι:
Όπως κι αν δομηθεί, «η Ελλάδα χρειάζεται πράγματι ουσιαστική ελάφρυνση χρέους πέραν αυτής που έχει δοθεί τα τελευταία χρόνια». Η νέα έρευνα δείχνει πως το Eurogroup θα πρέπει να εγκαταλείψει προηγούμενες συμφωνίες που απαιτούσαν πρωτοφανή και μη βιώσιμη δημοσιονομική πειθαρχία.