Οι χρηματοπιστωτικές αγορές αρχίζουν να θορυβούνται από την απομείωση των αντισυμβατικών νομισματικών πολιτικών σε πολλές προηγμένες οικονομίες.
Πολύ σύντομα, η Τράπεζα της Ιαπωνίας (BOJ) και η Ελβετική Εθνική Τράπεζα (SNB) θα είναι οι μόνες κεντρικές τράπεζες που διατηρούν ακόμη τις μη συμβατικές νομισματικές πολιτικές μακροπρόθεσμα.
Η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ άρχισε να καταργεί το πρόγραμμα αγοράς περιουσιακών στοιχείων το 2014 και άρχισε να εξομαλύνει τα επιτόκια στα τέλη του 2015. Και η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα εξετάζει τώρα πόσο γρήγορα θα μειώσει τη δική της πολιτική QE το 2018, και πότε θα ξεκινήσει τη σταδιακή κατάργηση των αρνητικών επιτοκίων.
Ομοίως, η Τράπεζα της Αγγλίας (BoE) ολοκλήρωσε τον τελευταίο γύρο QE – που ξεκίνησε μετά το δημοψήφισμα του Brexit τον περασμένο Ιούνιο – και εξετάζει την αύξηση των επιτοκίων. Και η Τράπεζα του Καναδά (BOC) και η Κεντρική Τράπεζα της Αυστραλίας (RBA) σημείωσαν και οι δύο ότι θα υπάρξουν αυξήσεις των επιτοκίων.
Ωστόσο, όλες αυτές οι κεντρικές τράπεζες θα πρέπει να επανεισαγάγουν μη συμβατικές νομισματικές πολιτικές σε περίπτωση ύφεσης ή οικονομικής κρίσης. Ας δούμε τη Fed, η οποία βρίσκεται σε ισχυρότερη θέση από οποιαδήποτε άλλη κεντρική τράπεζα για να απομακρυνθεί από τις αντισυμβατικές νομισματικές πολιτικές. Ακόμη και αν η πολιτική εξομάλυνσής της επιτύχει την επαναφορά των επιτοκίων σε επίπεδο ισορροπίας, το επίπεδο αυτό δεν θα υπερβαίνει το 3%.
Αξίζει να υπενθυμίσουμε ότι στους προηγούμενους δύο κύκλους σύσφιξης της Fed, ο ρυθμός ισορροπίας ήταν 6,5% και 5,25% αντίστοιχα. Όταν η παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση και η επακόλουθη ύφεση χτύπησε το 2007-2009, η Fed μείωσε το επιτόκιό της από 5,25% σε 0%. Όταν ούτε αυτό δεν ενίσχυσε την οικονομία, η Fed άρχισε να ασκεί μη συμβατικές νομισματικές πολιτικές, ξεκινώντας για πρώτη φορά το QE.
Όπως έδειξαν οι τελευταίοι κύκλοι νομισματικής πολιτικής, ακόμη και αν η Fed μπορεί να φτάσει τον ρυθμό ισορροπίας πίσω στο 3% πριν από την επόμενη ύφεση, δεν θα έχει αρκετό περιθώριο για αποτελεσματικούς χειρισμούς. Οι περικοπές των επιτοκίων θα κυμανθούν στο μηδενικό κατώτατο όριο πριν μπορέσουν να έχουν σημαντικό αντίκτυπο στην οικονομία. Και όταν συμβεί αυτό, η Fed και άλλες μεγάλες κεντρικές τράπεζες θα μείνουν μόνο με τέσσερις επιλογές, η κάθε μία με δικά της κόστη και οφέλη.
Πρώτον, οι κεντρικές τράπεζες θα μπορούσαν να αποκαταστήσουν πολιτικές ποσοτικής ή πιστωτικής χαλάρωσης, αγοράζοντας μακροπρόθεσμα κρατικά ομόλογα ή ιδιωτικά περιουσιακά στοιχεία για να αυξήσουν τη ρευστότητα και να ενθαρρύνουν τη χορήγηση δανείων. Ωστόσο, λόγω της μεγάλης διεύρυνσης των ισολογισμών των κεντρικών τραπεζών, το QE δεν είναι άνευ κόστους ή κινδύνων.
Δεύτερον, οι κεντρικές τράπεζες θα μπορούσαν να επιστρέψουν σε αρνητικά επιτόκια, όπως η ΕΚΤ, η BOJ, η SNB και ορισμένες άλλες κεντρικές τράπεζες έχουν κάνει, εκτός από την ποσοτική και πιστωτική χαλάρωση, τα τελευταία χρόνια. Αλλά τα αρνητικά επιτόκια επιβαρύνουν τους αποταμιευτές και τις τράπεζες με κόστος, το οποίο στη συνέχεια μεταφέρεται στους πελάτες.
Τρίτον, οι κεντρικές τράπεζες θα μπορούσαν να αλλάξουν τον στόχο του πληθωρισμού από 2% σε, για παράδειγμα, 4%. Η Fed και άλλες κεντρικές τράπεζες διερευνούν ανεπίσημα αυτήν την επιλογή τώρα, επειδή θα μπορούσαν να αυξήσουν το επιτόκιο ισορροπίας στο 5-6% και να μειώσουν τον κίνδυνο να φτάσουν το μηδενικό κατώτερο όριο σε μια νέα ύφεση.
Ωστόσο, αυτή η επιλογή είναι αμφιλεγόμενη για μια σειρά λόγων. Οι κεντρικές τράπεζες ήδη αγωνίζονται να επιτύχουν ρυθμό πληθωρισμού 2%. Προκειμένου να επιτευχθεί ο στόχος του πληθωρισμού 4%, ενδέχεται να χρειαστεί να εφαρμόσουν ακόμη περισσότερο αντισυμβατικές νομισματικές πολιτικές σε ακόμη μεγαλύτερο χρονικό διάστημα. Επιπλέον, οι κεντρικές τράπεζες δεν πρέπει να υποθέσουν ότι η αναθεώρηση των προσδοκιών για τον πληθωρισμό από 2% έως 4% θα προχωρούσε ομαλά. Όταν επιτράπηκε στον πληθωρισμό να κυμαίνεται από 2% έως 4% στη δεκαετία του ’70, οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό έγιναν αχαλίνωτες και η αύξηση των τιμών υπερέβη κατά πολύ το 4%.
Η τελευταία επιλογή για τις κεντρικές τράπεζες είναι να μειώσουν τον στόχο για τον πληθωρισμό από 2% σε, για παράδειγμα, 0%, όπως έχει συστήσει η Τράπεζα Διεθνών Διακανονισμών. Ένας χαμηλότερος στόχος για τον πληθωρισμό θα αμβλύνει την ανάγκη για μη συμβατικές πολιτικές όταν τα ποσοστά είναι κοντά στο 0% και ο πληθωρισμός παραμένει κάτω από το 2%.
Αλλά οι περισσότερες κεντρικές τράπεζες έχουν λόγους για τους οποίους δεν επιδιώκουν μια τέτοια στρατηγική. Για αρχή, ο μηδενικός πληθωρισμός και οι συνεχείς περίοδοι αποπληθωρισμού – όταν ο στόχος είναι 0% και ο πληθωρισμός κάτω από τον στόχο – μπορεί να οδηγήσει σε αποπληθωρισμό του χρέους. Εάν η πραγματική (προσαρμοσμένη στον πληθωρισμό) αξία των ονομαστικών χρεών αυξάνεται, περισσότεροι οφειλέτες θα μπορούσαν να πέσουν σε πτώχευση. Επιπλέον, σε μικρές, ανοικτές οικονομίες, ένας στόχος 0% θα μπορούσε να ενισχύσει το νόμισμα και να αυξήσει το κόστος παραγωγής και μισθοδοσίας για τους εγχώριους εξαγωγείς και τους τομείς που ανταγωνίζονται τις εισαγωγές.
Εν τέλει, όταν χτυπήσει η επόμενη ύφεση, οι κεντρικές τράπεζες στις προηγμένες οικονομίες δεν θα έχουν άλλη επιλογή από το να βάλουν πάλι το μηδενικό κατώτατο όριο, ενώ θα πρέπει να διαλέξεις ανάμεσα σε τέσσερις δυσάρεστες επιλογές. Οι επιλογές που θα κάνουν θα εξαρτηθούν από τον τρόπο με που θα ζυγίσουν τους κινδύνους διόγκωσης των ισολογισμών τους, επιβάλλοντας το κόστος στις τράπεζες και τους καταναλωτές, επιδιώκοντας ενδεχομένως ανέφικτους στόχους για τον πληθωρισμό και πλήττοντας τους οφειλέτες και τους παραγωγούς στο εσωτερικό.
Με άλλα λόγια, οι κεντρικές τράπεζες θα πρέπει να αντιμετωπίσουν τα ίδια διλήμματα πολιτικής που έλαβαν μέρος στην παγκόσμια χρηματοπιστωτική κρίση, συμπεριλαμβανομένης της «επιλογής» του κατά πόσον θα ακολουθήσουν αντισυμβατικές νομισματικές πολιτικές. Δεδομένου ότι η χρηματοπιστωτική ενίσχυση είναι αναπόφευκτο να φτάσει ξανά στα οικονομικά όρια, οι μη συμβατικές νομισματικές πολιτικές, φαίνεται ότι είναι εδώ για να μείνουν.