Image default
Ανάλυση Πρώτο Θέμα

Το τέλος του “λεφτόδεντρου” της ΕΕ – HANS-WERNER SINN

Για πολλά χρόνια, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα ήταν σε θέση να τυπώνει χρήματα για να αγοράσει το δημόσιο χρέος των κρατών μελών χωρίς να χρειάζεται να ανησυχεί ότι θα προκαλέσει υψηλό πληθωρισμό. Όμως τώρα που έχουν δημιουργηθεί συνθήκες στασιμοπληθωρισμού, η ΕΚΤ βρίσκεται στo άκρο  ενός διλήμματος.

Μέχρι πρόσφατα, η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα μπορούσε απλώς να ρίχνει χρήματα στα προβλήματα της ευρωζώνης. Ωστόσο, αυτό δεν είναι πλέον δυνατό ενόψει του πληθωρισμού, επομένως έχει αναπτύξει τώρα έναν νέο μηχανισμό «κατά του κατακερματισμού» – το Transmission Protection Instrument (TPI) – για την προστασία των υπερχρεωμένων κρατών μελών σε περίπτωση που το κόστος δανεισμού τους ( οι αποδόσεις των ομολόγων) αυξάνονται πολύ υψηλότερα από εκείνα των λιγότερο χρεωμένων κρατών μελών. Εάν παραστεί ανάγκη, η ΕΚΤ θα ανταλλάξει ομόλογα των κρατών μελών με χαμηλό χρέος με εκείνα των κρατών μελών με υψηλό χρέος στο χαρτοφυλάκιό της, μειώνοντας έτσι τη διαφορά μεταξύ των επιτοκίων.

Και ποιος θα αποφασίσει αν υπάρχει πράγματι ανάγκη για μια τέτοια ενέργεια; Η ΕΚΤ θα το κάνει – από μόνη της.

Το TPI είναι προβληματικό για πολλούς λόγους, κυρίως επειδή οι διαφορές επιτοκίων αποτελούν αναπόσπαστο μέρος μιας εύρυθμης λειτουργίας της κεφαλαιαγοράς και ομοσπονδίας. Αξίζει να ληφθεί υπόψη ότι ενώ τα περιθώρια απόδοσης αναφέρονται στα ονομαστικά επιτόκια που συμφωνήθηκαν στα χαρτιά, αυτά τα επιτόκια δεν καταβάλλονται καθόλου σε περίπτωση χρεοκοπίας.

Για να γίνουν τα αποτελεσματικά, μαθηματικά αναμενόμενα επιτόκια ίδια για όλες τις χώρες, μια αποτελεσματική κεφαλαιαγορά εκχωρεί επιτόκια ανάλογα με το επίπεδο κινδύνου χώρας. Εάν μια χώρα γίνει υπερβολικά χρεωμένη, ο κίνδυνος χρεοκοπίας της αυξάνεται, οι επενδυτές απαιτούν ένα ασφάλιστρο με τη μορφή υψηλότερων επιτοκίων και τα υψηλότερα επιτόκια αναγκάζουν την κυβέρνηση να μειώσει το δανεισμό της. Έτσι, η αγορά αποτρέπει αυτόματα το υπερβολικό χρέος.

Αντίθετα, η παρέμβαση για τη μείωση των διαφορών στα επιτόκια ισοδυναμεί με την επιδότηση του δανεισμού των υπερχρεωμένων χωρών σε βάρος των λιγότερο χρεωμένων χωρών, οι οποίες πρέπει να φέρουν υψηλότερα ονομαστικά και πραγματικά επιτόκια ως αποτέλεσμα. Αναμένονται αντιρρήσεις από τους φορολογούμενους αυτών των χωρών –και αντιρρήσεις από τα συνταγματικά δικαστήρια τους.

Το Ευρωσύστημα μπαίνει σε επικίνδυνα νερά. Πέρασαν οι εποχές που η ΕΚΤ μπορούσε να αναπτύξει προγράμματα αγοράς περιουσιακών στοιχείων για να παρέχει φρεσκοτυπωμένα χρήματα στα κράτη μέλη χωρίς να δημιουργεί αποτελέσματα απόσυρσης πουθενά αλλού. Τώρα, εάν η ΕΚΤ τυπώσει νέο χρήμα για σκοπούς κρατικής χρηματοδότησης, θα απαλλοτριώσει τους κατόχους χρήματος της ευρωζώνης μέσω του πληθωρισμού. Και εάν εφαρμόσει το μέσο κατά του κατακερματισμού, θα αναδιανείμει δημοσιονομικούς πόρους μεταξύ των κρατών μελών – μια καθαρά πολιτική πράξη.

Μέσω της διαδοχής των κρίσεων του ευρώ που ακολούθησαν την κατάρρευση της Lehman Brothers το 2008, η χρηματοδότηση των δημόσιων δαπανών με το τυπογραφείο υπήρξε ο κύριος μοχλός της νομισματικής επέκτασης. Από το καλοκαίρι του 2008, όχι λιγότερο από το 83% – 5,3 τρισεκατομμύρια ευρώ  – του συνολικού πλεονάζοντος χρήματος της κεντρικής τράπεζας (σε σχέση με το ΑΕΠ και πάνω από το επίπεδο που είχε αποδειχθεί επαρκές) προήλθε από την αγορά κρατικών τίτλων.

Για λίγο, αυτές οι αγορές επέτρεψαν στις κυβερνήσεις να αναλαμβάνουν όλο και περισσότερο χρέος (σε πείσμα όλων των ανώτατων ορίων χρέους του Ευρωσυστήματος) χωρίς να ενοχλούν τους επενδυτές. Ενώ αυτό το χρέος τόνωσε τη συνολική ζήτηση και κράτησε την ανεργία υπό έλεγχο, τα δευτερεύοντα πληθωριστικά αποτελέσματα από την επέκταση της προσφοράς πιστώσεων των τραπεζών απέτυχαν να πραγματοποιηθούν, επειδή το χρήμα που κυκλοφορούσε πρόσφατα αποθησαυριζόταν από τράπεζες και ιδιώτες.

Όμως οι συνθήκες έχουν αλλάξει. Η πανδημία COVID-19 έχει οδηγήσει σε στασιμοπληθωρισμό . Τα lockdown και τα μέτρα καραντίνας έχουν περιορίσει την παραγωγή και έχουν προκαλέσει προβλήματα εφοδιασμού παντού – και αυτά τα ζητήματα απέχει πολύ από το να ξεπεραστούν, ειδικά στην Κίνα . Εν τω μεταξύ, ο πόλεμος της Ρωσίας στην Ουκρανία και άλλοι παράγοντες έχουν δημιουργήσει ευκαιριακές ελλείψεις εφοδιασμού στον τομέα των ορυκτών καυσίμων. Το αποτέλεσμα ήταν ο τεράστιος πληθωρισμός, που θυμιζει  πολύ τις επιπτώσεις των πετρελαϊκών κρίσεων της δεκαετίας του 1970.

Σε ένα στασιμοπληθωριστικό περιβάλλον, η κρατική χρηματοδότηση με το τυπογραφείο δεν λειτουργεί πλέον, γιατί απλώς τροφοδοτεί τον πληθωρισμό και την κοινωνική αναταραχή, ειδικά μεταξύ των ψηφοφόρων της μεσαίας τάξης που δικαιολογημένα φοβούνται για τις αποταμιεύσεις τους. Υπό αυτές τις συνθήκες, η πιστοληπτική ικανότητα των υπερχρεωμένων κρατών και των χρηματοπιστωτικών συστημάτων μπορεί να διασφαλιστεί μόνο μέσω διεθνών προγραμμάτων δημοσιονομικής βοήθειας που χρηματοδοτούνται με φόρους – όχι με χρέος. Και όμως, η υψηλότερη φορολογία είναι επίσης βέβαιο ότι θα αντιμετωπίσει ένθερμη αντίσταση μεταξύ των ψηφοφόρων. Το TPI μπορεί να θεωρηθεί ως ένα τέτοιο πρόγραμμα, επειδή οδηγεί σε αποτελέσματα αναδιανομής μεταξύ των κρατικών προϋπολογισμών.

Έτσι, η ΕΚΤ μένει μπροστά σε ένα δίλημμα. Αν θέλει να συνεχίσει να βοηθά τις σκληρά πιεσμένες κυβερνήσεις αγοράζοντας τα ομόλογά τους, μπορεί να τους εξασφαλίσει τους πόρους που χρειάζονται μέσω του ληστρικού πληθωρισμού σε βάρος των κατόχων χρημάτων ή μπορεί να δώσει σε  ορισμένες κυβερνήσεις τους πόρους που χρειάζονται σε βάρος άλλων κυβερνήσεων.

Είτε έτσι είτε αλλιώς, το δωρεάν γεύμα που προσφέρει η εκτύπωση χρημάτων χωρίς πληθωρισμό έχει τελειώσει. Σε ένα πλαίσιο στασιμοπληθωρισμού, μια κεϋνσιανή πολιτική ζήτησης για την τόνωση της οικονομικής δραστηριότητας θα τροφοδοτήσει απλώς τον πληθωρισμό, για τον οποίο δικαίως θα κατηγορηθεί η ΕΚΤ εάν συνεχίσει να αγοράζει κρατικά ομόλογα. Αλλά η χρήση του TPI θα ισοδυναμούσε με ανακατανομή μεταξύ των κρατών μελών, οδηγώντας σε θύελλες διαμαρτυριών και σοβαρές νομικές συνέπειες.

Η μόνη άλλη επιλογή είναι να μην κάνουμε τίποτα, κάτι που θα έθετε τις κεφαλαιαγορές σε αναταραχή. Η ΕΚΤ μπορεί να αντιμετωπίζει τη μεγαλύτερη δοκιμασία της μέχρι τώρα.


Hans-Werner Sinn, Professor Emeritus of Economics at the University of Munich, is a former president of the Ifo Institute for Economic Research and serves on the German economy ministry’s Advisory Council. He is the author, most recently, of The Euro Trap: On Bursting Bubbles, Budgets, and Beliefs (Oxford University Press, 2014).

Copyright: Project Syndicate, 2022.

www.project-syndicate.org

Σχετικα αρθρα

Payzy by COSMOTE: Ένας νέος κόσμος πληρωμών στο κινητό

admin

ΟΟΣΑ: Οι κορυφαίες οικονομίες διολισθαίνουν σε ύφεση, καθώς ο πόλεμος στην Ουκρανία μειώνει την ανάπτυξη

admin

Προϋπολογισμός: Το 2022 προβλέπεται ρυθμός ανάπτυξης 5,3%, έναντι 4,5% που είχε προβλεφθεί

admin

Το κόστος της αμφισβητούμενης αξιοπιστίας της Fed – M.A.EL-ERIAN

admin

IGB: Ο αγωγός «Δαυίδ» απέναντι στον «Γολιάθ»

admin

Οι διεθνείς αγορές ομολόγων πλησιάζουν το “σημείο μηδέν”

admin

ΕΕ: Πολιτική συμφωνία επί 3 μέτρων για την ενέργεια

admin

ALPHA BANK-Οι δευτερογενείς επιπτώσεις της ενεργειακής κρίσης: H σπειροειδής αύξηση τιμών- μισθών

admin

Παγκόσμιο τσουνάμι στην αγορά ομολόγων 

admin

(Ρωσικό) σαμποτάζ στους υπόγειους αγωγούς Nord Stream;

admin

Κίνα: «Η διπλωματία της παγίδας του χρέους»

admin

Γιατί οι επενδυτές πρέπει να περιμένουν ακόμη μεγαλύτερη αστάθεια στις αγορές

admin