Η Τράπεζα Πειραιώς δημοσίευσε τα αποτελέσματα εννεαμήνου 2025, τα οποία επιφανειακά συνοδεύτηκαν από αισιόδοξες δηλώσεις της διοίκησης. Ο Διευθύνων Σύμβουλος Χρήστος Μεγάλου έκανε λόγο για «ένα ακόμη ισχυρό τρίμηνο αποτελεσμάτων» με 15% απόδοση ιδίων κεφαλαίων και δυναμική ανάπτυξη δανείων. Ωστόσο, μια προσεκτική ανάλυση των στοιχείων αποκαλύπτει σειρά από δυσμενείς τάσεις και επιδεινούμενους δείκτες στα θεμελιώδη μεγέθη της τράπεζας, που σκιαγραφούν μια λιγότερο ευνοϊκή εικόνα από αυτήν που παρουσιάστηκε.
Πτώση στα Καθαρά Έσοδα και Συρρίκνωση Περιθωρίου
Τα καθαρά έσοδα από τόκους (Net Interest Income) – η βασική πηγή εσόδων της τράπεζας – συνέχισαν την πτωτική τους πορεία. Σε επίπεδο εννεαμήνου, σημειώθηκε μείωση ~9,5% σε ετήσια βάση, καθώς διαμορφώθηκαν σε €1.426 εκατ. το 9μηνο 2025 από €1.575 εκατ. το 9μηνο 2024. Η πίεση στα καθαρά έσοδα από τόκους είναι εμφανής και σε τριμηνιαία βάση: το γ’ τρίμηνο 2025 έκλεισε με μόλις €471 εκατ., ουσιαστικά στάσιμο σε σχέση με το β’ τρίμηνο (€474 εκατ.), σηματοδοτώντας το χαμηλότερο σημείο του κύκλου επιτοκίων σύμφωνα με τη διοίκηση.
Το καθαρό επιτοκιακό περιθώριο (Net Interest Margin) – δηλαδή το περιθώριο κέρδους από τις χορηγήσεις μετά το κόστος χρηματοδότησης – συρρικνώθηκε στο 2,3% στο εννεάμηνο, από 2,7% ένα χρόνο πριν. Η συμπίεση αυτή αντανακλά το αυξημένο κόστος χρηματοδότησης, καθώς η τράπεζα αντιμετώπισε υψηλότερα επιτόκια καταθέσεων και ανταγωνισμό για ρευστότητα. Παρά το ότι η διοίκηση επισημαίνει πως η ανατιμολόγηση των προθεσμιακών καταθέσεων αρχίζει να μετριάζει το κόστος και η αύξηση των δανείων αντιστάθμισε μερικώς τις πιέσεις, το γεγονός παραμένει ότι το επιτοκιακό περιθώριο βρίσκεται σε σαφώς χαμηλότερα επίπεδα σε σύγκριση με το προηγούμενο έτος. Αυτό υποδηλώνει ότι η κερδοφορία από βασικές τραπεζικές εργασίες στενεύει, περιορίζοντας τα περιθώρια κέρδους της Πειραιώς.
Άνοδος Κόστους και Δυσμενής Δείκτης Αποτελεσματικότητας
Παρά τις διαβεβαιώσεις για «πειθαρχία στη λειτουργική αποτελεσματικότητα», οι δείκτες κόστους παρουσιάζουν αισθητή επιδείνωση. Ο δείκτης κόστους προς βασικά έσοδα εκτοξεύθηκε στο 34% στο 9μηνο 2025, από 30% την αντίστοιχη περίοδο του 2024. Η επιδείνωση αυτή σημαίνει ότι για κάθε ευρώ βασικού εισοδήματος, η τράπεζα δαπανά πλέον €0,34 σε λειτουργικά κόστη, έναντι €0,30 πέρυσι – ένδειξη χειρότερης αποδοτικότητας. Αξίζει να σημειωθεί ότι και στο γ’ τρίμηνο μεμονωμένα, ο δείκτης κόστους/έσοδα διαμορφώθηκε σε ~33%, αυξημένος από ~30% το γ’ τρίμηνο 2024, επιβεβαιώνοντας τη δυσμενή τάση.
Τα συνολικά λειτουργικά έξοδα της τράπεζας κινήθηκαν ανοδικά. Σε επίπεδο εννεαμήνου, ανήλθαν σε €647 εκατ., παρουσιάζοντας αύξηση σε σχέση με τα €613 εκατ. του 9μήνου 2024. Πρόκειται για αύξηση της τάξης του 5-6% ετησίως (περίπου +€34 εκατ.), εξέλιξη που δυσχεραίνει περαιτέρω τον δείκτη αποδοτικότητας. Η ίδια η τράπεζα αναγνωρίζει ότι μέρος του κόστους διογκώθηκε από έκτακτες και μη επαναλαμβανόμενες δαπάνες: Τα γενικά και διοικητικά έξοδα αυξήθηκαν κατά ~4% σε ετήσια βάση (έφτασαν τα €78 εκατ. το γ’ τρίμηνο 2025) λόγω επιβάρυνσης από νομικά έξοδα και αμοιβές συμβούλων, που συνδέονται με προγράμματα μετασχηματισμού, το εγχείρημα της neobank “Snappi” αλλά και την προετοιμασία εξαγοράς της Εθνικής Ασφαλιστικής. Επιπλέον, οι αποσβέσεις αυξήθηκαν κατά 9% ετησίως (και +3% σε σχέση με το προηγούμενο τρίμηνο), καθώς ολοκληρωμένες επενδύσεις – κυρίως σε τεχνολογία – περνούν πλέον στα αποτελέσματα ως έξοδα απομείωσης. Συνολικά, αυτά τα μεγέθη υποδηλώνουν ότι το λειτουργικό κόστος όχι μόνο δεν μειώνεται, αλλά αντίθετα αυξάνεται, ροκανίζοντας τα οφέλη από την όποια αύξηση εσόδων και ασκώντας πίεση στα λειτουργικά περιθώρια της τράπεζας.
Υποχώρηση Αποδοτικότητας Κεφαλαίων και Κερδοφορίας
Η κάμψη στα έσοδα και η άνοδος του κόστους αποτυπώνονται ευδιάκριτα στην απόδοση ιδίων κεφαλαίων (Return on Tangible Equity). Η απόδοση αυτή, σε προσαρμοσμένη βάση, μειώθηκε στο 14,6% για το εννεάμηνο 2025, από 17,5% ένα χρόνο νωρίτερα. Η πτώση κατά σχεδόν 3 ποσοστιαίες μονάδες υποδηλώνει ότι η τράπεζα παράγει αναλογικά λιγότερα κέρδη πάνω στο κεφάλαιο των μετόχων της, γεγονός ανησυχητικό σε μια περίοδο όπου το κόστος κεφαλαίου στην αγορά έχει αυξηθεί. Είναι χαρακτηριστικό ότι και το κέρδος ανά μετοχή υποχώρησε σε €0,62 (προσαρμοσμένο για τις έκτακτες ενέργειες), έναντι €0,68 στο 9μηνο 2024.
Παρά τη θετική εικόνα των €854 εκατ. «εξομαλυμένων» κερδών που προβλήθηκε από την τράπεζα για το 9μηνο 2025, τα υποκείμενα συγκρίσιμα κέρδη εμφανίζονται μειωμένα σε σχέση με πέρυσι. Συγκεκριμένα, μετά την αφαίρεση των έκτακτων στοιχείων, τα καθαρά κέρδη εννεαμήνου 2025 ήταν €854 εκατ., έναντι €924 εκατ. το αντίστοιχο εννεάμηνο 2024. Με άλλα λόγια, ακόμη και χωρίς τις έκτακτες επιβαρύνσεις, η “πυρηνική” κερδοφορία της Πειραιώς σημείωσε κάμψη (~8% κάτω), γεγονός που θέτει εν αμφιβόλω την αφήγηση περί βελτίωσης αποτελεσμάτων. Επιπλέον, και σε τριμηνιαία βάση, το γ’ τρίμηνο 2025 ήταν ασθενέστερο του β’ τριμήνου: τα καθαρά κέρδη μειώθηκαν στα €261 εκατ. από €276 εκατ. προηγουμένως, αντανακλώντας την επίδραση των έκτακτων εξόδων και των πιέσεων στα έσοδα. Η τάση αυτή υποδηλώνει κόπωση στην κερδοφορία, την ίδια στιγμή που η διοίκηση επιχειρεί να διατηρήσει φιλόδοξους στόχους κερδών για το σύνολο της χρονιάς.
Αυξημένοι Κίνδυνοι και Έκτακτες Επιβαρύνσεις
Το προφίλ κινδύνου της τράπεζας εμφανίζει επίσης ορισμένες ενδείξεις επιδείνωσης. Οι προβλέψεις για επισφαλείς απαιτήσεις (κόστος κινδύνου) αυξήθηκαν σημαντικά σε απόλυτους αριθμούς: το εννεάμηνο 2025, η Πειραιώς κατέγραψε €197 εκατ. κόστος πιστωτικού κινδύνου, αυξημένο κατά +28% σε σχέση με τα €153 εκατ. του 9μήνου 2024. Ως αποτέλεσμα, ο δείκτης οργανικού κόστους κινδύνου διατηρήθηκε σε περίπου 0,5% επί του χαρτοφυλακίου δανείων, ελαφρώς υψηλότερα από το 0,49% πριν ένα έτος. Αν και η διοίκηση σημειώνει ότι ο δείκτης αυτός παραμένει εντός στόχων, το γεγονός ότι οι προβλέψεις δεν αποκλιμακώνονται παρά τη σημαντική βελτίωση του δείκτη μη εξυπηρετούμενων ανοιγμάτων (NPE ratio) στο 2,5% (από 3,2% πέρυσι) γεννά ερωτήματα. Ενδεχομένως η τράπεζα κινείται προληπτικά, διαβλέποντας αυξημένους κινδύνους ή επιβαρύνεται από δάνεια που, ενώ παραμένουν χαμηλά ως ποσοστό, χρειάζονται μεγαλύτερες προβλέψεις (π.χ. λόγω αναδιαρθρώσεων δανείων που ταξινομούνται εκ νέου σε στάδιο 3). Σε κάθε περίπτωση, η διατήρηση του κόστους κινδύνου σε υψηλά επίπεδα ροκανίζει την καθαρή κερδοφορία και σηματοδοτεί ότι η εποχή των μηδενικών προβλέψεων έχει περάσει.
Περαιτέρω ανησυχία προκαλούν οι έκτακτες δαπάνες που επιβάρυναν τα αποτελέσματα. Το γ’ τρίμηνο συγκεκριμένα, τα κέρδη μειώθηκαν κατά €25 εκατ. λόγω μιας έκτακτης εταιρικής δαπάνης – της δωρεάς της Πειραιώς στο κρατικό πρόγραμμα ανακαίνισης σχολικών κτιρίων, στο πλαίσιο ΕΚΕ. Αυτή η φιλανθρωπική κίνηση (αν και ευγενής σκοπός) ουσιαστικά κόστισε στην τράπεζα περίπου 9% των τριμηνιαίων κερδών της, πιέζοντας περαιτέρω την επίδοση του γ’ τριμήνου. Αντίστοιχα, νομικά και συμβουλευτικά κόστη που σχετίζονται με την επικείμενη εξαγορά της Εθνικής Ασφαλιστικής προστέθηκαν στα έξοδα, ενώ η τράπεζα επένδυσε και σε νέες πρωτοβουλίες (λ.χ. λανσάρισμα της ψηφιακής τράπεζας Snappi) που ναι μεν υπόσχονται μελλοντικά οφέλη, αλλά βραχυπρόθεσμα αυξάνουν τα έξοδα. Οι παραπάνω συγκυριακοί παράγοντες, σε συνδυασμό με τον γενικότερο πληθωρισμό κόστους, δημιουργούν ένα περιβάλλον επιβαρυμένο με έκτακτες προκλήσεις, όπου η καθαρή κερδοφορία δυσκολεύεται να αναπνεύσει.
Ερωτήματα για τη Βιωσιμότητα Διανομών και την Κεφαλαιακή Ανθεκτικότητα
Παρά τα ανησυχητικά αυτά σημάδια, η διοίκηση της Πειραιώς προχώρησε σε κινήσεις επιβράβευσης των μετόχων, εγείροντας ερωτήματα ως προς τη βιωσιμότητά τους εν μέσω των προαναφερθέντων πιέσεων. Ήδη από τον Οκτώβριο, η τράπεζα εκκίνησε πρόγραμμα επαναγοράς ιδίων μετοχών ύψους €100 εκατ. ως ενδιάμεση διανομή από τα κέρδη του 2025. Επιπλέον, έχει ήδη καταβάλει μέρισμα €0,30/μετοχή μέσα στο έτος και θέτει στόχο για συνολικές διανομές άνω των €500 εκατ. από τα κέρδη 2025 (μέρισμα και αγορές μετοχών). Τέτοιες κινήσεις είναι μεν ευπρόσδεκτες από την αγορά βραχυπρόθεσμα, αλλά δημιουργούν εύλογα ερωτήματα για το κατά πόσον είναι υπεύθυνες και διατηρήσιμες δεδομένης της επιδείνωσης σε κρίσιμα μεγέθη.
Η κεφαλαιακή επάρκεια της Πειραιώς εμφανίζεται μεν υψηλή στα χαρτιά, όμως επηρεάζεται άμεσα από αυτές τις στρατηγικές. Ο δείκτης CET1 ανέρχεται μεσοπρόθεσμα σε 14,6% (pro-forma) και ο συνολικός δείκτης κεφαλαιακής επάρκειας σε 20,6%, επίπεδα που φαίνονται ισχυρά. Ωστόσο, αξίζει να σημειωθεί ότι οι δείκτες αυτοί ήδη συνυπολογίζουν την πρόβλεψη για διανομή του 50% των φετινών κερδών στους μετόχους, καθώς και άλλες επιβαρύνσεις (αύξηση δανείων, απόσβεση αναβαλλόμενων φόρων). Η ίδια η τράπεζα παραδέχεται ότι μετά και την ολοκλήρωση της εξαγοράς της Εθνικής Ασφαλιστικής, το κεφαλαιακό της απόθεμα πάνω από τις εποπτικές απαιτήσεις (P2G) θα συρρικνωθεί περίπου στο 3,1% (310 μονάδες βάσης) από ~4,6% προηγουμένως. Με πιο απλά λόγια, το «μαξιλάρι» ασφαλείας έναντι των ελάχιστων απαιτούμενων κεφαλαίων θα στενέψει αισθητά.
Όλα τα παραπάνω υποδηλώνουν ότι η ανθεκτικότητα της τράπεζας σε περίπτωση πρόσθετων κραδασμών δεν πρέπει να θεωρείται δεδομένη. Με το κόστος κεφαλαίου στην οικονομία ανεβασμένο (τόσο το κόστος δανεισμού όσο και οι απαιτήσεις απόδοσης των μετόχων), η Πειραιώς θα κληθεί να αποδείξει ότι μπορεί να διατηρήσει ικανοποιητική κερδοφορία και ισχυρούς δείκτες χωρίς να διακινδυνεύσει την κεφαλαιακή της βάση. Η συρρίκνωση των περιθωρίων και η άνοδος του ρίσκου αποτελούν αντίθετους ανέμους. Εάν η τράπεζα συνεχίσει να διανέμει επιθετικά κεφάλαιο στους μετόχους ενώ οι βασικοί της δείκτες αποδυναμώνονται, ενδέχεται να βρεθεί με περιορισμένες αντοχές απέναντι σε μελλοντικές κρίσεις ή αυξημένο κόστος χρήματος. Σε αυτό το πλαίσιο, η ισορροπία μεταξύ ανταμοιβής των μετόχων και θωράκισης του ισολογισμού καθίσταται πιο κρίσιμη από ποτέ.
Παρά το θετικό αφήγημα της διοίκησης και τις διανομές προς τους μετόχους, η μετοχή της Τράπεζας Πειραιώς κατέγραψε πτωτική πορεία μέσα στον Οκτώβριο 2025, υποχωρώντας κατά περίπου 10%, από τα 7,45€ σε χαμηλά κοντά στα 6,6€. Η πτώση ήρθε παρά το ξεκίνημα του προγράμματος επαναγοράς ιδίων μετοχών, στοιχείο που υποδεικνύει επιφυλακτικότητα από πλευράς επενδυτών για τη μελλοντική κερδοφορία και τη βιωσιμότητα των διανομών εν μέσω συρρικνωμένων περιθωρίων και αυξημένων εξόδων. Η αγορά φαίνεται να τιμολογεί την κόπωση στα αποτελέσματα, κόντρα στην επίσημη επικοινωνιακή γραμμή.
Ι.Α.Φ