Με νέα έκθεσή της στις 11 Μαΐου 2026, η Deutsche Bank στέλνει διπλό σήμα ενίσχυσης για τη μετοχή του ΟΤΕ: από τη μία επαναλαμβάνει τη σύσταση Buy με τιμή-στόχο €23 ανά μετοχή (έναντι τρέχουσας τιμής €18,10 στο κλείσιμο της 8ης Μαΐου, που συνεπάγεται ανοδικό περιθώριο της τάξης του 27% χωρίς να υπολογίζεται το μέρισμα), από την άλλη απορρίπτει με ασυνήθιστα κατηγορηματικό τρόπο το σενάριο που είχε αρχίσει να αναπαράγεται στον ελληνικό Τύπο: ότι η ΔΕΗ μπορεί να γίνει 4ος πάροχος κινητής τηλεφωνίας στην Ελλάδα.
Η ανάλυση των John Karidis, Robert Grindle, Keval Khiroya και Roshan Ranjit συγκλίνει σε ένα συμπέρασμα που έχει βαρύτητα για το επενδυτικό story: ο μεγαλύτερος υποθετικός κίνδυνος-«μαύρος κύκνος» για τον ΟΤΕ – η μετατόπιση από τριο-πώλιο σε τετρα-πώλιο στην κινητή – δεν επιβεβαιώνεται από τα δεδομένα. Αντίθετα, οι θεμελιώδεις δείκτες της εταιρείας βελτιώνονται, η μόχλευση παραμένει ασήμαντη και η αποτίμηση κινείται με σημαντικό discount έναντι του ευρωπαϊκού ομοειδούς κλάδου.
Η αφορμή: Η συμμετοχή της ΔΕΗ στη διαβούλευση για το φάσμα
Ο ελληνικός Τύπος είχε δημοσιεύσει τις τελευταίες ημέρες πληροφορίες ότι η ΔΕΗ – ο εθνικός παραγωγός ηλεκτρικής ενέργειας που εδώ και λίγους μήνες έχει επιχειρήσει είσοδο στη λιανική αγορά broadband – ενδιαφέρεται να μπει και στην κινητή, με σκοπό να ανταγωνιστεί τους ΟΤΕ, Vodafone Ελλάδας και Nova. Η αφορμή ήταν η συμμετοχή της PowerCo στη δημόσια διαβούλευση που διεξάγει ο ρυθμιστής για το κόστος και τη διαδικασία ανανέωσης των αδειών φάσματος στις μπάντες των 900 MHz και 1800 MHz – δύο ζώνες κρίσιμες για την παροχή κινητής υπηρεσίας 2G/4G.
Παρά την, εκ πρώτης όψεως, ένδειξη ενδιαφέροντος, η Deutsche Bank δηλώνει «έντονη αμφιβολία» για το ενδεχόμενο. Όχι λόγω εκτιμήσεων αναλυτών, αλλά λόγω επαναλαμβανόμενων δημόσιων δηλώσεων του ίδιου του CEO της ΔΕΗ σε τρία διαφορετικά conference calls προς θεσμικούς επενδυτές μέσα σε διάστημα μόλις 11 μηνών:
- 20 Μαΐου 2025 (παρουσίαση α’ τριμήνου 2025): «Δεν έχουμε σχέδια για κινητές υπηρεσίες. Αυτό είναι πολύ ξεκάθαρο. Έχουμε ένα asset, ένα δίκτυο διανομής, πάνω στο οποίο αναπτύσσουμε οπτικές ίνες (…) Θα ανοίξουμε εμείς αυτή την αγορά, όπως έχει συμβεί σε πολλές ευρωπαϊκές χώρες».
- 19 Μαρτίου 2026 (παρουσίαση FY25): «Δεν μας ενδιαφέρει η κινητή, γιατί το project μας είναι πολύ συγκεκριμένο (…) Δεν μας ενδιαφέρει η κινητή. Το επιβεβαιώνω 100%».
- 23 Απριλίου 2026 (παρουσίαση αύξησης μετοχικού κεφαλαίου €4 δισ.): Ερωτηθείς αν μέρος των νέων κεφαλαίων θα επενδυθεί στην ελληνική τηλεπικοινωνιακή αγορά, ο CEO απάντησε: «Όχι, όχι, όχι, δεν πρόκειται να κάνουμε τίποτα παραπάνω από αυτά που έχουμε ήδη ανακοινώσει».
Σε αυτές τις δηλώσεις προστίθεται μια κρίσιμη ποιοτική πηγή: η συνάντηση τον Οκτώβριο του 2025 του οίκου με το μέλος του ΔΣ της ΔΕΗ που είναι αρμόδιο για το τηλεπικοινωνιακό εγχείρημα.
Η στρατηγική «αρχιτεκτονική» της ΔΕΗ στις τηλεπικοινωνίες – και γιατί δεν περιλαμβάνει κινητή
Η Deutsche Bank ξετυλίγει την αλληλουχία αποφάσεων που οδήγησαν τη ΔΕΗ να επενδύσει στις οπτικές ίνες, αλλά να αποφύγει συστηματικά την κινητή – μια αλληλουχία που φωτίζει τη λογική του εγχειρήματος και εξηγεί γιατί κάθε νέα προσδοκία επέκτασης σε νέες αγορές προσκρούει στα ίδια τα στρατηγικά θεμέλια της εταιρείας.
Α’ στάδιο (2020): Η νέα ηγεσία της ΔΕΗ, που τοποθετήθηκε μετά την αλλαγή κυβέρνησης στα τέλη του 2019, ανέπτυξε ένα πολυετές, πολυδισεκατομμυριούχο πλάνο μετασχηματισμού. Καθοριστικό ρίσκο σε αυτό το πλάνο ήταν η μη έγκαιρη ανάπτυξη ποιοτικών σταθερών δικτύων σύνδεσης, ιδίως FTTH, που είναι προαπαιτούμενο για την «ενεργειακή μετάβαση» – δηλαδή τη μετατροπή των κατοικιών σε «έξυπνες» μονάδες παραγωγής/κατανάλωσης ενέργειας με δυνατότητα demand-side management.
Β’ στάδιο (αξιολόγηση): Η ΔΕΗ έκρινε ότι η ασύρματη συνδεσιμότητα 5G δεν αρκεί για να υποστηρίξει αξιόπιστα την ενεργειακή μετάβαση, μεταξύ άλλων γιατί δεν εγγυάται την αξιοπιστία που απαιτεί η αυξανόμενη οικιακή κατανάλωση δεδομένων (streaming, online υπηρεσίες). Η Deutsche Bank σημειώνει χαρακτηριστικά ότι η ΔΕΗ διατηρεί αυτή την άποψη – γεγονός που εξηγεί γιατί η εταιρεία θεωρεί ότι η κινητή δεν λύνει το πρόβλημά της.
Γ’ στάδιο (απόφαση): Επειδή το 2020 η ΔΕΗ δεν μπορούσε να είναι βέβαιη ότι ο ΟΤΕ, η Nova ή η Vodafone θα ανέπτυσσαν FTTH στο 80% της Ελλάδας που δεν επιδοτείται από ευρωπαϊκούς πόρους, αποφάσισε να χτίσει η ίδια το δικό της FTTH δίκτυο, κόστους περίπου €700 εκατ., με σκοπό στη συνέχεια να το διαθέσει χονδρικά σε άλλους παρόχους ώστε να καλύψει μέρος της επένδυσης.
Δ’ στάδιο (αποτυχία αρχικού σχεδίου): ΟΤΕ, Nova και Vodafone συνέχισαν να αναπτύσσουν τα δικά τους παρακείμενα FTTH δίκτυα και να τα μισθώνουν αμοιβαία σε χαμηλές τιμές. Η ΔΕΗ απέτυχε να βρει αγοραστές χονδρικής για το δίκτυό της. Έτσι, τον Ιούνιο του 2025, μπήκε η ίδια στη λιανική αγορά broadband-only με τιμές περίπου 50% χαμηλότερες των τριών τηλεπικοινωνιακών παρόχων, με στόχο να εξαναγκάσει κυρίως Nova και Vodafone να επιλέξουν το δικό της δίκτυο αντί εκείνου του ΟΤΕ ως υποδομή χονδρικής.
Η κριτική του οίκου: Στρατηγική λογική χωρίς αρμοδιότητα
Σε ένα από τα πιο διαφωτιστικά σημεία της έκθεσης, η Deutsche Bank ασκεί αυστηρή κριτική στη στρατηγική της ΔΕΗ. «Δυσκολευόμαστε με τη λογική της ΔΕΗ να διοχετεύει επιπλέον κεφάλαιο για να βλάψει τη Nova και τη Vodafone στη λιανική, ώστε να τις εξαναγκάσει να μισθώσουν το FTTH της», γράφει ο οίκος. Και προσθέτει ότι αν, πέρα από όλα αυτά, η εταιρεία επέλεγε να επενδύσει επιπλέον σε κινητές υπηρεσίες – είτε χτίζοντας 4ο δίκτυο είτε μισθώνοντας ένα υπάρχον – ώστε να ενισχύσει τη λιανική προσφορά broadband, η λογική θα γινόταν ακόμη πιο σκοτεινή.
Με άλλα λόγια: ακόμη και αν αγνοούσε κανείς τις κατηγορηματικές δηλώσεις του CEO, το ίδιο το οικονομικό πλαίσιο της ΔΕΗ – που έχει ανέβει σε χρηματιστηριακή κεφαλαιοποίηση και μόλις άντλησε €4 δισ. για συγκεκριμένα ενεργειακά project – δεν δικαιολογεί μια τέτοια διασπορά κεφαλαίων.
Για τον ΟΤΕ, η ανάγνωση είναι σαφής: η ολιγοπωλιακή δομή της ελληνικής αγοράς κινητής με τρεις παίκτες (ΟΤΕ-Cosmote, Vodafone Ελλάδας και Nova) προστατεύεται. Η αξία των αδειών φάσματος στα 900/1800 MHz, που οι τρεις πάροχοι έχουν ήδη και θα ανανεώσουν, δεν απειλείται από νέα προσφορά. Τα περιθώρια κερδοφορίας στην κινητή – που είναι από τα πιο υγιή στην Ευρώπη – παραμένουν δομικά σταθερά.
Α’ τρίμηνο 2026: Έσοδα +4,9%, EBITDAaL +2,8%, μόχλευση 0,2x
Παράλληλα, η Deutsche Bank σχολιάζει τα αποτελέσματα α’ τριμήνου 2026 που ανακοίνωσε ο ΟΤΕ την Παρασκευή 8 Μαΐου, και τα οποία ήταν ελαφρώς καλύτερα από τις δικές της προβλέψεις:
- Έσοδα +4,9% σε ετήσια βάση (πρόβλεψη οίκου: 0,0%)
- Προσαρμοσμένο EBITDAaL +2,8% (πρόβλεψη: +2,7%)
- Καθαρή μόχλευση (lease-adjusted): 0,2x στο τέλος Μαρτίου – σχεδόν αμελητέα
Ο οίκος επιλέγει να μην αναθεωρήσει τις προβλέψεις του για τρεις λόγους: πρώτον, το guidance του ΟΤΕ για το σύνολο του 2026 παραμένει αμετάβλητο. Δεύτερον, η ίδια η εταιρεία διευκρίνισε ότι «τα έσοδα ICT είναι φέτος front-loaded» – δηλαδή υπερσυγκεντρωμένα στο πρώτο μέρος του έτους, με αποτέλεσμα η εικόνα του α’ τριμήνου να μη μπορεί να επεκταθεί γραμμικά. Τρίτον, η εταιρεία απομάκρυνε ήδη στο α’ τρίμηνο πάνω από €50 εκατ. από τα συνολικά €170 εκατ. εσόδων διεθνούς χονδρικής με σχεδόν μηδενικό περιθώριο που έχει αποφασίσει να αποβάλει μέσα στο 2026.
Το τελευταίο σημείο έχει αξία που υπερβαίνει τους αριθμούς: η συνειδητή αποχώρηση από έσοδα χαμηλού περιθωρίου είναι ένδειξη χρηματοοικονομικής ωριμότητας. Η Deutsche Bank ουσιαστικά επικροτεί την κίνηση, καθώς αυτή βελτιώνει το «ποιοτικό μείγμα» των μελλοντικών εσόδων: λιγότερος όγκος, υψηλότερα περιθώρια, πιο προβλέψιμη ταμειακή ροή.
Δείκτες αποτίμησης: Discount 23% στο EV/EBITDAaL έναντι του κλάδου
Η αποτίμηση είναι ο τέταρτος πυλώνας του bullish στόρι. Με βάση τις εκτιμήσεις του οίκου για 2026-2027 και σε σύγκριση με τους τρέχοντες μέσους όρους του ευρωπαϊκού τηλεπικοινωνιακού κλάδου, ο ΟΤΕ εμφανίζει:
- EV/EBITDAaL στις 5,0 φορές έναντι 6,5 φορές του κλάδου, δηλαδή discount 23%. Ακόμη και στην τιμή-στόχο των €23, ο δείκτης θα ανέβαινε στις 6,2 φορές, παραμένοντας 5% κάτω από τον μέσο όρο.
- Equity FCF yield στο 8,6% έναντι 8,1%, premium 50 μονάδων βάσης.
- Total cash return yield (μέρισμα + buybacks προς κεφαλαιοποίηση) στο 7,8% έναντι 5,6% του κλάδου, premium 220 μονάδων βάσης.
Πρακτικά: ο επενδυτής που αγοράζει σήμερα ΟΤΕ αποκτά μια εταιρεία που (α) διανέμει υψηλότερα μερίσματα και κάνει επαναγορές σε ποσοστά μεγαλύτερα από τους ευρωπαίους ομοτίμους, (β) παράγει ταμειακή ροή σχετικά πιο γενναιόδωρα, και (γ) εξακολουθεί να αποτιμάται φθηνότερα ως πολλαπλάσιο των κερδών της.
Το μέρισμα ως «κρυμμένη μηχανή» απόδοσης
Στη σιωπηλή πλευρά της έκθεσης, αλλά εξίσου σημαντικό, βρίσκεται η εκτιμώμενη πορεία του μερίσματος ανά μετοχή (DPS): από €0,71 το 2024 και €0,72 το 2025, η Deutsche Bank βλέπει αύξηση σε €0,88 το 2026, €0,95 το 2027 και €1,02 το 2028 – σχεδόν +44% σε τέσσερα χρόνια. Αυτή η σταθερή αύξηση των διανομών σε μετόχους, σε συνδυασμό με τη χαμηλή μόχλευση (0,2x), δίνει στον ΟΤΕ προφίλ «εισοδηματικής μετοχής» (income stock) σε μια αγορά όπου τέτοιες ευκαιρίες σπανίζουν στην Ευρώπη.
Ιστορικό συστάσεων: Σταθερή ανοδική τροχιά της τιμής-στόχου
Αξιοσημείωτη είναι και η ιστορική τροχιά της σύστασης: τον Ιούνιο 2024 ο οίκος είχε δώσει τιμή-στόχο €19,50, τον Μάρτιο 2025 ανέβασε σε €20,00, τον Νοέμβριο 2025 σε €21,00 και τον Φεβρουάριο 2026 σε €23,00 – με σταθερή σύσταση Buy σε όλο αυτό το διάστημα. Πρόκειται για ένα σπάνιο case μετοχής όπου η ανοδική αναθεώρηση τιμής-στόχου ακολουθεί τη βελτίωση των θεμελιωδών, και όχι τη ρευστότητα της αγοράς.