Γιατί το «+0,1%» στα έσοδα είναι το λιγότερο ενδιαφέρον νούμερο του τριμήνου — και τι αποκάλυψαν το conference call και οι εκθέσεις πέντε οίκων
Ένα τρίμηνο που στην επιφάνεια μοιάζει στάσιμο κρύβει από κάτω μια συστηματική εξυγίανση του μίγματος εσόδων, ένα περιθώριο EBITDA στο 40,1% υπό αντίξοο μίγμα, μια υποδομή οπτικών ινών που εισπράττει δύο φορές, και ένα εύρος τιμών-στόχων 19,60 έως 22,90 ευρώ που από μόνο του ποσοτικοποιεί το χάσμα μεταξύ τιμής και αξίας.
Στο πρώτο δεκάλεπτο μετά την ανακοίνωση των αποτελεσμάτων της Τετάρτης, η αγορά είχε μπροστά της ένα νούμερο που δεν έλεγε τίποτα: κύκλος εργασιών 855,8 εκατ. ευρώ, αυξημένος κατά 0,1% σε ετήσια βάση. Έναν χρόνο πριν ήταν 855,1 εκατ. Στο πρώτο τρίμηνο του 2026 τα έσοδα έτρεχαν με +4,9%. Η ανάγνωση της πρώτης γραμμής, από μόνη της, μοιάζει με απότομο φρένο.
Είναι, ωστόσο, η πιο παραπλανητική γραμμή του δελτίου. Γιατί το τρίμηνο του ΟΤΕ δεν κρίνεται από το πόσα έσοδα μπήκαν, αλλά από το ποια έσοδα βγήκαν — και τι έμεινε πίσω τους. Και εκεί, το β’ τρίμηνο του 2026 είναι από τα πιο διδακτικά της τελευταίας πενταετίας.
ΤΑ ΒΑΣΙΚΑ ΜΕΓΕΘΗ ΤΟΥ Β’ ΤΡΙΜΗΝΟΥ 2026 (εκατ. ευρώ)
| Μέγεθος | Q2 2026 | Q2 2025 | Μεταβολή |
| Κύκλος εργασιών | 855,8 | 855,1 | +0,1% |
| Έσοδα λιανικής σταθερής (με Data Com.) | 258,7 | 255,2 | +1,4% |
| Έσοδα υπηρεσιών κινητής | 270,0 | 263,9 | +2,3% |
| Έσοδα χονδρικής | 94,8 | 158,9 | -40,3% |
| εκ των οποίων System Solutions | 137,8 | 90,6 | +52,1% |
| Προσαρμοσμένο EBITDA (AL) | 343,3 | 333,2 | +3,0% |
| Περιθώριο EBITDA (AL) | 40,1% | 39,0% | +1,1 μον. |
| EBIT | 203,3 | 191,9 | +5,9% |
| Κέρδη μετόχων | 145,0 | 129,2 | +12,2% |
| Επενδύσεις σε πάγια | 156,9 | 169,9 | -7,7% |
| Ελεύθερες ταμειακές ροές (AL) | 149,6 | 160,7 | -6,9% |
| Καθαρός δανεισμός | 405,3 | 449,1 | -9,8% |
- Όμιλος ΟΤΕ, Δελτίο Αποτελεσμάτων Β’ Τριμήνου 2026. Τα στοιχεία του 2025 είναι προσαρμοσμένα ώστε να αντικατοπτρίζουν μόνο τις συνεχιζόμενες δραστηριότητες μετά την πώληση της Telekom Romania Mobile.
Πυλώνας πρώτος: η αριθμητική της χονδρικής που κανείς δεν έκανε
Τα έσοδα χονδρικής υποχώρησαν 40,3%, από 158,9 σε 94,8 εκατ. ευρώ. Χάθηκαν, δηλαδή, 64,1 εκατ. ευρώ εσόδων μέσα σε ένα τρίμηνο — αρκετά για να εξηγήσουν από μόνα τους ολόκληρη τη στασιμότητα της πρώτης γραμμής. Ο ΟΤΕ τα περιγράφει ως αποτέλεσμα της «προγραμματισμένης σταδιακής κατάργησης ορισμένων δραστηριοτήτων» στη διεθνή χονδρική.
Το κρίσιμο, όμως, βρίσκεται δεκαπέντε γραμμές παρακάτω, στη στήλη των εξόδων. Τα έξοδα διασύνδεσης και περιαγωγής κατέρρευσαν κατά 47,3%, από 121,9 σε 64,3 εκατ. ευρώ. Δηλαδή: για κάθε ένα ευρώ εσόδου που εξαφανίστηκε, εξαφανίστηκαν 90 λεπτά κόστους. Η καθαρή επίβαρυνση στο EBITDA από τη συρρίκνωση της διεθνούς χονδρικής είναι της τάξης των 6,5 εκατ. ευρώ — λιγότερο από 2% της τριμηνιαίας λειτουργικής κερδοφορίας. Στο εξάμηνο η εικόνα είναι πανομοιότυπη: 120,4 εκατ. λιγότερα έσοδα, 110,7 εκατ. λιγότερα κόστη.
Αυτό δεν είναι απώλεια. Είναι αφαίρεση. Ο όμιλος βγάζει από τον ισολογισμό του τζίρο που δεν παρήγαγε τίποτα, και ο δείκτης που μετρά την ποιότητα του εναπομείναντος τζίρου το επιβεβαιώνει: εξαιρουμένης της διεθνούς χονδρικής, τα έσοδα του τριμήνου αυξήθηκαν 8% σε ετήσια βάση. Δύο διαφορετικοί όμιλοι κρύβονται πίσω από το ίδιο νούμερο — ένας που δεν μεγαλώνει και ένας που μεγαλώνει με ρυθμό ψηφιακής εταιρείας. Ο δεύτερος είναι ο πραγματικός.
| «Εξαιρουμένης της επίδρασης του εν λόγω παράγοντα, τα έσοδα διατήρησαν τη δυναμική τους, σημειώνοντας αύξηση 8% σε ετήσια βάση.» Δελτίο Αποτελεσμάτων Ομίλου ΟΤΕ, Β’ τρίμηνο 2026 |
Πυλώνας δεύτερος: ένα περιθώριο 40,1% που «δεν έπρεπε» να υπάρχει
Το προσαρμοσμένο EBITDA (AL) ανήλθε στα 343,3 εκατ. ευρώ, με άνοδο 3,0%, και το περιθώριο εκτινάχθηκε στο 40,1% από 39,0% — βελτίωση 110 μονάδων βάσης. Για να εκτιμηθεί το μέγεθος του επιτεύγματος χρειάζεται μια σύγκριση με το δ’ τρίμηνο του 2025: τότε, η έκρηξη των εσόδων System Solutions (+57,8%) είχε συμπιέσει το περιθώριο στο 38,3%, από 40,7%, επειδή το ICT είναι δραστηριότητα χαμηλότερου περιθωρίου.
Στο β’ τρίμηνο του 2026 τα System Solutions έτρεξαν ακόμη γρηγορότερα — +52,1%, στα 137,8 εκατ. ευρώ — και όμως το περιθώριο δεν υποχώρησε: ανέβηκε. Αυτό σημαίνει ότι η υποκείμενη βελτίωση στον τηλεπικοινωνιακό πυρήνα είναι σημαντικά μεγαλύτερη από τις 110 μονάδες βάσης που φαίνονται, καθώς πρώτα χρειάστηκε να απορροφήσει την αραίωση από το μίγμα. Οι μοχλοί είναι απτοί: εξοικονομήσεις 2 εκατ. ευρώ στο κόστος προσωπικού, 7 εκατ. ευρώ στο μάρκετινγκ, και περίπου 3 εκατ. ευρώ λοιπών λειτουργικών εσόδων από πωλήσεις χαλκού — έσοδα που, σημειωτέον, παράγονται από την ίδια τη διαδικασία αποξήλωσης του παλαιού δικτύου.
Και υπάρχει συνέχεια. Στο conference call της Τετάρτης η διοίκηση επισήμανε ότι τα οφέλη από τα προγράμματα εθελούσιας αποχώρησης που υλοποιήθηκαν στις αρχές του έτους θα αποτυπωθούν πλήρως στο δεύτερο εξάμηνο. Το κόστος έχει ήδη πληρωθεί — 28,3 εκατ. ευρώ στο εξάμηνο, έναντι 23,6 εκατ. πέρυσι. Η απόδοση έρχεται.
Πυλώνας τρίτος: η υποδομή που εισπράττει δύο φορές
Το πιο υποτιμημένο περιουσιακό στοιχείο του ομίλου δεν είναι ούτε η πελατειακή βάση ούτε το φάσμα. Είναι το ποσοστό αξιοποίησης του δικτύου οπτικών ινών — και η ταχύτητα με την οποία ανεβαίνει.
Η ΜΟΧΛΕΥΣΗ ΤΗΣ ΥΠΟΔΟΜΗΣ FTTH
| Δείκτης | Q2 2026 | Q2 2025 |
| Κάλυψη δικτύου FTTH (νοικοκυριά/επιχειρήσεις) | 2.221.289 | 1.874.548 |
| Διείσδυση στις υποδομές FTTH του ΟΤΕ | 41,7% | 31,3% |
| Συνδρομητές FTTH ΟΤΕ | 686.831 | 470.368 |
| FTTH ως ποσοστό ευρυζωνικών συνδέσεων | 29% | 20% |
| Διείσδυση σε πελάτες ΟΤΕ με πρόσβαση σε FTTH | 54% | — |
| Συνδρομητές ανταγωνισμού σε υποδομή ΟΤΕ | 48% | 46% |
| Συνδρομητές FWA (COSMOTE 5G WiFi) | 118.894 | 44.683 |
| Συνδρομητές τηλεόρασης | 793.212 | 735.032 |
- Όμιλος ΟΤΕ, Επισκόπηση Δραστηριοτήτων Β’ Τριμήνου 2026.
Η κάλυψη αυξήθηκε κατά 346.741 γραμμές σε δώδεκα μήνες. Το ποσοστό αξιοποίησης, όμως, αυξήθηκε κατά 10,4 ποσοστιαίες μονάδες — από 31,3% στο 41,7%. Πρόκειται για τη σπανιότερη μορφή αξίας σε έναν τηλεπικοινωνιακό ισολογισμό: έσοδα που προσαυξάνονται πάνω σε κεφάλαιο που έχει ήδη δαπανηθεί. Το οριακό κόστος ενεργοποίησης ενός επιπλέον συνδρομητή σε υποδομή που στέκεται ήδη μπροστά στο κτίριο είναι κλάσμα του κόστους κατασκευής της.
Το δεύτερο σκέλος είναι ακόμη πιο ενδιαφέρον. Το 48% των συνδρομητών FTTH του ανταγωνισμού τρέχει πάνω στις υποδομές του ΟΤΕ, από 46% ένα χρόνο πριν, ενώ η χονδρική FTTH κατέγραψε τις υψηλότερες καθαρές νέες συνδέσεις τριμήνου στην ιστορία της. Με άλλα λόγια, ο ΟΤΕ εισπράττει από τον πελάτη που κερδίζει στη λιανική και από τον πελάτη που χάνει στη λιανική. Το ίδιο μέτωπο ανταγωνισμού που πιέζει τη μία γραμμή του λογαριασμού, τροφοδοτεί την άλλη.
Παράλληλα, η διείσδυση των οπτικών ινών φέρνει τρία δευτερογενή οφέλη που δεν εμφανίζονται σε καμία γραμμή εσόδων: μικρότερη απώλεια συνδρομητών, χαμηλότερο λειτουργικό κόστος συντήρησης και δυνατότητα πώλησης προϊόντων προστιθέμενης αξίας εντός σπιτιού — Wifi Mesh και Fiber to the Room. Ο ΟΤΕ στοχεύει στα 2,4 εκατ. καλυμμένα νοικοκυριά έως το τέλος του 2026, με τον κ. Νεμπή να προσδιορίζει στο conference call τα 150.000 επιπλέον νοικοκυριά μέχρι τον Δεκέμβριο, και στα 3,5 εκατ. έως το 2030.
Πυλώνας τέταρτος: το απόθεμα των τεσσάρων εκατομμυρίων καρτοκινητών
Οι 62 χιλιάδες καθαρές νέες συνδέσεις συμβολαίου του τριμήνου είναι η υψηλότερη επίδοση των τελευταίων 17 και πλέον ετών, με τη βάση να ξεπερνά τα 3,1 εκατ. και να τρέχει με ρυθμό ρεκόρ 8,0%. Το νούμερο, όμως, δεν είναι η είδηση. Η είδηση είναι η αριθμητική που έδωσε ο ίδιος ο διευθύνων σύμβουλος στους αναλυτές: κάθε μετάβαση πελάτη από την καρτοκινητή στο συμβόλαιο ανεβάζει το μέσο έσοδο ανά χρήστη κατά 5 έως 6 ευρώ.
Με την καρτοκινητή να αντιπροσωπεύει ακόμη το 56% της συνολικής βάσης κινητής — ποσοστό υψηλότερο από τον ευρωπαϊκό μέσο όρο — το απόθεμα προς μετατροπή προσεγγίζει τα 3,9 με 4,0 εκατ. συνδέσεις. Μια απλή προβολή του τρέχοντος ρυθμού των 62 χιλιάδων ανά τρίμηνο δίνει περίπου 250 χιλιάδες μεταβάσεις ετησίως, ήτοι της τάξης των 16 εκατ. ευρώ πρόσθετων ετήσιων εσόδων — και επειδή δεν συνοδεύονται από νέο κόστος δικτύου, μεταφράζονται σχεδόν αυτούσια σε EBITDA. Επαναλαμβανόμενα, για χρόνια.
Πάνω σε αυτό προστίθεται η μηχανική της αναβάθμισης αξίας: η μέση μηνιαία χρήση δεδομένων έφτασε τα 21,0GB, αυξημένη 20% σε ετήσια βάση, και η διείσδυση συσκευών 5G στην ενεργή βάση εκτοξεύθηκε στο 49%, από 39% ένα χρόνο πριν. Η κάλυψη 5G ξεπερνά το 99% του πληθυσμού και του 5G Stand Alone το 84% — υποδομή που έχει πληρωθεί και περιμένει τη ζήτηση.
| «Είμαστε το πρώτο δίκτυο κινητής στον κόσμο που αναδεικνύεται το ταχύτερο στη χώρα του επί μία δεκαετία.» Κώστας Νεμπής, Πρόεδρος και Διευθύνων Σύμβουλος Ομίλου ΟΤΕ |
Η δέκατη συνεχόμενη διάκριση «Greece’s Fastest Mobile Network» στα Speedtest Awards της Ookla — παγκόσμιο πρωτείο — δεν είναι διακοσμητική. Σε μια αγορά όπου η ΔΕΗ μπαίνει στη λιανική σταθερής και η Vodafone συμμαχεί για υποδομή, η τεχνολογική υπεροχή είναι το φθηνότερο εργαλείο διατήρησης πελατών που διαθέτει ένας πάροχος.
Πυλώνας πέμπτος: τα περιουσιακά στοιχεία εκτός κάδρου
Δύο κινήσεις των τελευταίων μηνών παράγουν αξία που δεν αποτυπώνεται σε κανένα πολλαπλασιαστή EBITDA. Η πρώτη είναι η απόσχιση, τον Νοέμβριο του 2025, του κλάδου παθητικών υποδομών κινητής σε νέα 100% θυγατρική, την COSMOTE TELEKOM TOWERS, στην οποία μεταφέρθηκαν περίπου 3.800 πύργοι. Ο ίδιος ο όμιλος δηλώνει ότι στόχος είναι, πέραν της αποδοτικότητας, «η μεγαλύτερη διαφάνεια σχετικά με την αξία αυτού του περιουσιακού στοιχείου». Στην ευρωπαϊκή αγορά, τα χαρτοφυλάκια πύργων αποτιμώνται σε πολλαπλασιαστές σαφώς υψηλότερους από εκείνους ενός ολοκληρωμένου παρόχου — και ο ΟΤΕ μόλις τα έβγαλε σε ξεχωριστό όχημα.
Η δεύτερη είναι η πλήρης εξαγορά της ΤΕΡΝΑ FIBER, που μετονομάστηκε σε UltrafastOTE 2, μετά την απόκτηση του υπολοίπου 49,9% τον Ιανουάριο του 2026. Στο πλαίσιο του έργου UFBB, η εταιρεία αναπτύσσει υποδομές σε τέσσερις από τις επτά γεωγραφικές ζώνες, καλύπτοντας 480.000 νοικοκυριά και επιχειρήσεις σε ημιαστικές και αγροτικές περιοχές. Πρόκειται για επιδοτούμενη, σχεδόν μονοπωλιακή υποδομή σε περιοχές όπου κανένας άλλος δεν θα επενδύσει, με έσοδα λιανικής και χονδρικής που μόλις τώρα αρχίζουν να εμπορευματοποιούνται.
Το conference call: NATO, GPU as a Service και ο περιορισμός της Starlink
Η τηλεδιάσκεψη με τους αναλυτές, που ακολούθησε την ανακοίνωση, ήταν πιο αποκαλυπτική από το δελτίο. Η διοίκηση διατήρησε αμετάβλητο το guidance για αύξηση EBITDA περίπου 3% στο σύνολο του έτους, εκφράζοντας αισιοδοξία για το δεύτερο εξάμηνο, και αποκάλυψε τέσσερα στοιχεία που δεν βρίσκονται σε κανέναν πίνακα.
ΤΟ ICT ΒΓΑΙΝΕΙ ΣΤΟ ΕΞΩΤΕΡΙΚΟ
Ο ΟΤΕ εξασφάλισε την πρώτη του σύμβαση για υποδομές data center του ΝΑΤΟ, συνολικού ύψους 45 εκατ. ευρώ, αξιοποιώντας την πενταετή συμφωνία-πλαίσιο που έχει από το 2024 με την Υπηρεσία Επικοινωνιών και Πληροφορικής (NCIA) της Συμμαχίας, σε συνεργασία με τη UniSystems. Παράλληλα ανέλαβε νέο έργο για την Ευρωπαϊκή Αρχή για την Ασφάλεια των Τροφίμων (EFSA). Αυτή είναι η απάντηση στην πιο συχνή ένσταση των αναλυτών — ότι το ICT «τελειώνει» με το Ταμείο Ανάκαμψης. Δεν τελειώνει· αλλάζει πελατολόγιο, από το ελληνικό δημόσιο σε διεθνείς οργανισμούς και ιδιωτικό τομέα, με έμφαση σε cloud, κυβερνοασφάλεια και τεχνητή νοημοσύνη.
Η ΤΕΧΝΗΤΗ ΝΟΗΜΟΣΥΝΗ ΩΣ ΠΡΟΪΟΝ, ΟΧΙ ΩΣ ΑΦΗΓΗΜΑ
Ο κ. Νεμπής ανακοίνωσε ότι μέσα στους επόμενους μήνες θα διατεθεί η υπηρεσία AI Calling στα ελληνικά, με μετάφραση συνομιλιών σε πραγματικό χρόνο απευθείας μέσω του δικτύου — δηλαδή δυνατότητα που κανένα OTT δεν μπορεί να αναπαράγει χωρίς πρόσβαση στο δίκτυο. Στο B2B σκέλος, ο όμιλος διαθέτει ήδη GPU as a Service, ενώ εσωτερικά αξιοποιεί AI agents σε προμήθειες, οικονομικές υπηρεσίες και ανθρώπινο δυναμικό. Ο δεδηλωμένος στόχος είναι η σταδιακή εξέλιξη σε AI-native εταιρεία — και, πιο πεζά, ένας ακόμη μοχλός συμπίεσης κόστους για το 2027.
Η STARLINK ΑΝΑΚΟΠΗΚΕ
Στο ερώτημα για τον δορυφορικό ανταγωνισμό, ο επικεφαλής του ομίλου έδωσε ένα από τα πιο συγκεκριμένα νούμερα της τηλεδιάσκεψης: ενώ η Starlink υπερδιπλασίασε ή τριπλασίασε την πελατειακή της βάση μέσα στο 2025, ο ρυθμός αύξησής της έχει πλέον υποχωρήσει στο 10%-20%. Την ανακοπή την απέδωσε ευθέως στο FWA — την υπηρεσία COSMOTE 5G WiFi, που από 45 χιλιάδες συνδρομητές πέρυσι έφτασε τις 119 χιλιάδες, με άλμα 166,1%. Ένα προϊόν που «χτίστηκε» πάνω στο υπάρχον δίκτυο 5G SA, χωρίς πρόσθετο κεφάλαιο, εξουδετέρωσε μια απειλή με παγκόσμιο εκτοπίσμα.
ΨΥΧΡΑΙΜΙΑ ΓΙΑ VODAFONE – ΔΕΗ
Για την προκαταρκτική συμφωνία Vodafone και ΔΕΗ, που θα ενώσει τις PPC FiberGrid και Fiber2All σε κοινή εταιρεία οπτικών ινών 50-50, η διοίκηση ήταν καθησυχαστική με στοιχεία και όχι με δηλώσεις: δεν έχει καταγραφεί επιβράδυνση στη μεταφορά πελατών της Vodafone προς το δίκτυο FTTH του ΟΤΕ, και οι καθαρές προσθήκες χονδρικής βρίσκονται σε ιστορικά υψηλά. Ο κ. Νεμπής διευκρίνισε ότι η συμφωνία παραμένει σε προκαταρκτικό στάδιο και δεν απέκλεισε μεσομακροπρόθεσμη επίδραση σε μέρος των εσόδων χονδρικής από τη Vodafone, εξαρτώμενη από τον βαθμό επικάλυψης των δικτύων. Για τη ΔΕΗ, δήλωσε ότι μέχρι στιγμής δεν έχει διαπιστωθεί πίεση στις επιδόσεις του ομίλου.
Τέλος, επιβεβαιώθηκε ότι εντός του έτους ολοκληρώνεται η μετάβαση της εμπορικής ταυτότητας στο σήμα Telekom, με τη μετάβαση από το Cosmote Telekom, για την αξιοποίηση της διεθνούς αναγνωρισιμότητας του brand της Deutsche Telekom. Υπενθυμίζεται ότι η κίνηση αφορά αποκλειστικά την εμπορική ταυτότητα: η επωνυμία ΟΤΕ Α.Ε. παραμένει αμετάβλητη ως νομικό πρόσωπο και ως σύμβολο διαπραγμάτευσης.
Οι ταμειακές ροές: η «αδυναμία» που δεν είναι αδυναμία
Η μόνη γραμμή που επιδέχεται αρνητική ανάγνωση είναι οι ελεύθερες ταμειακές ροές: 149,6 εκατ. ευρώ στο τρίμηνο, μειωμένες 6,9%, και 210,0 εκατ. στο εξάμηνο, μειωμένες 21,3%. Η αιτία, όμως, δεν είναι λειτουργική. Είναι χρονικές διαφορές στις καταβολές φόρου εισοδήματος, με τις επενδύσεις μάλιστα μειωμένες 7,7%. Η εταιρεία δηλώνει ότι οι ροές επανέρχονται σε κανονικά επίπεδα στο δεύτερο εξάμηνο και ότι παραμένει σε τροχιά επίτευξης των ετήσιων στόχων. Η NBG Securities χαρακτηρίζει ρητά την εξέλιξη μη ανησυχητική.
Ο ισολογισμός, εξάλλου, δεν αφήνει περιθώρια αμφισβήτησης. Ο καθαρός δανεισμός υποχώρησε στα 405,3 εκατ. ευρώ, ήτοι 0,3 φορές το δωδεκάμηνο προσαρμοσμένο EBITDA (AL) — από τους χαμηλότερους δείκτες μόχλευσης στον ευρωπαϊκό κλάδο. Τα ταμειακά διαθέσιμα ενισχύθηκαν 15,8%, στα 762,3 εκατ. ευρώ. Στις 3 Ιουνίου η S&P Global Ratings αναβάθμισε τον ΟΤΕ σε «A-» από «BBB+» με σταθερές προοπτικές, καθιστώντας τον τη μοναδική ελληνική εταιρεία με αξιολόγηση στην κατηγορία Α.
Η μία πραγματική επιφύλαξη αφορά το ομόλογο των 500 εκατ. ευρώ με επιτόκιο 0,875%, που λήγει τον Σεπτέμβριο του 2026 και θα αναχρηματοδοτηθεί στο μεγαλύτερο μέρος του. Η νέα έκδοση των 100 εκατ. ευρώ που ανέλαβε πλήρως η Deutsche Telekom στις 25 Ιουνίου τιμολογήθηκε στο 2,951%. Αν το κόστος αναχρηματοδότησης κινηθεί σε αντίστοιχα επίπεδα, η ετήσια επιβάρυνση τόκων θα αυξηθεί κατά περίπου 9 με 10 εκατ. ευρώ — διαχειρίσιμο για έναν όμιλο που παράγει άνω των 1,37 δισ. EBITDA, αλλά υπαρκτό.
Οι επενδυτικοί οίκοι: το εύρος ως μέτρο της κρυμμένης αξίας
Πέντε εκθέσεις κυκλοφόρησαν μέσα σε 24 ώρες. Και το πιο διδακτικό στοιχείο δεν είναι η κατεύθυνσή τους — όλες επιβεβαιώνουν την επίτευξη των στόχων — αλλά η διασπορά τους.
ΤΙ ΛΕΝΕ ΟΙ ΟΙΚΟΙ ΜΕΤΑ ΤΑ ΑΠΟΤΕΛΕΣΜΑΤΑ
| Οίκος | Σύσταση | Τιμή στόχος | Βασικό σχόλιο |
| NBG Securities | Outperform | 22,90 € | Επιτάχυνση EBITDA, επιβεβαίωση στόχων |
| Piraeus Securities | — | 21,20 € | DCF 23,1 € έναντι 19,4 € με EV/EBITDA |
| J.P. Morgan | Neutral | 20,20 € | Επιβράδυνση εσόδων, ανθεκτική κερδοφορία |
| Alpha Finance | Buy | 19,70 € | P/E 10,7x, EV/EBITDAaL 4,8x, μερ. απόδοση 4,4% |
| Eurobank Equities | Hold | 19,60 € | Guidance secure, distributions visible |
- εκθέσεις οίκων 29-30 Ιουλίου 2026, όπως δημοσιεύθηκαν στον ελληνικό οικονομικό Τύπο. Η Piraeus Securities είχε αναθεωρήσει την τιμή στόχο προ των αποτελεσμάτων.
Η απόσταση των 3,30 ευρώ μεταξύ Eurobank Equities και NBG Securities είναι, από μόνη της, το μέτρο της κρυμμένης αξίας. Την πιο καθαρή απόδειξη, όμως, τη δίνει η μεθοδολογία της Piraeus Securities: η αποτίμηση με προεξοφλημένες ταμειακές ροές δίνει 23,10 ευρώ, η αποτίμηση με πολλαπλασιαστή EV/EBITDA δίνει 19,40 ευρώ, και η τελική τιμή στόχος των 21,20 ευρώ προκύπτει από ισόποση στάθμιση. Το χάσμα των 3,70 ευρώ μεταξύ των δύο μεθόδων είναι, στην ουσία, το τμήμα της αξίας που οι ταμειακές ροές αναγνωρίζουν και η αγοραία σύγκριση δεν αποτυπώνει.
Η ίδια χρηματιστηριακή προβλέπει το περιθώριο EBITDA να ανεβαίνει στο 40,8% το 2026, στο 41,8% το 2027 και στο 42,5% το 2028, με επαναλαμβανόμενες υποκείμενες ελεύθερες ταμειακές ροές περί τα 585 εκατ. ευρώ ετησίως, οι οποίες επιστρέφονται εξ ολοκλήρου στους μετόχους.
ΟΙ ΔΙΑΝΟΜΕΣ ΩΣ ΤΟ ΣΚΛΗΡΟ ΔΕΔΟΜΕΝΟ
Εδώ η αφήγηση παύει να είναι ερμηνευτική. Το τελικό μέρισμα ανά μετοχή διαμορφώθηκε στο μικτό ποσό των 0,90214 ευρώ, αυξημένο κατά 21,7%, και καταβλήθηκε στις 7 Ιουλίου. Η Eurobank Equities υπολογίζει τη συνολική διανομή του 2026 στα 532 εκατ. ευρώ — μέρισμα συν επαναγορές 177 εκατ. ευρώ — και προβλέπει άνοδο σε περίπου 570 εκατ. ευρώ το 2027, με ταμειακή απόδοση 7% έως 8%.
Στο σκέλος των επαναγορών, ο μηχανισμός δουλεύει σιωπηλά υπέρ του μετόχου που μένει. Από τις 2 Μαρτίου έως τις 30 Ιουνίου ο ΟΤΕ απέκτησε 3.144.415 ίδιες μετοχές με μέση τιμή 17,58 ευρώ. Στις 17 Ιουλίου ακυρώθηκαν και διαγράφηκαν από το Euronext Athens 9.799.155 μετοχές — της τάξης του 2,4% του μετοχικού κεφαλαίου — που είχαν αποκτηθεί με μέση τιμή 16,52 ευρώ, όταν η μετοχή διαπραγματεύεται σήμερα κοντά στα 20 ευρώ. Στις 28 Ιουλίου ο όμιλος κατείχε μόλις 1.639.980 ίδιες μετοχές. Κάθε ακύρωση ανεβάζει μηχανικά τα κέρδη και το μέρισμα ανά μετοχή για όσους παραμένουν.
| «Οι διανομές μπορούν να αυξηθούν σε περίπου 570 εκατ. ευρώ το 2027, προσφέροντας ταμειακή απόδοση 7%-8%.» Σταμάτης Δραζιώτης, επικεφαλής ανάλυσης Eurobank Equities |
Τι θα κρίνει το δεύτερο εξάμηνο
Η ισορροπημένη ανάγνωση απαιτεί να καταγραφούν και τα σημεία τριβής, τα οποία οι οίκοι επισημαίνουν με συνέπεια. Πρώτον, η βάση σύγκρισης στην κινητή γίνεται δυσκολότερη: από +5,5% στο α’ τρίμηνο τα έσοδα υπηρεσιών πήγαν στο +2,3%, με τον ρυθμό ενίσχυσης του ARPU να υποχωρεί στο 3,4%, καθώς η σύγκριση γίνεται πλέον με περίοδο του 2025 όπου είχαν εφαρμοστεί μεγαλύτερες τιμολογιακές αυξήσεις. Δεύτερον, μέρος των έργων του Ταμείου Ανάκαμψης ολοκληρώνεται μέσα στον Αύγουστο, οπότε τα System Solutions θα δείξουν ηπιότερους ρυθμούς. Τρίτον, η J.P. Morgan επισημαίνει ότι, παρά το ρεκόρ των 62 χιλιάδων προσθηκών FTTH, η συνολική ευρυζωνική βάση δεν αναπτύχθηκε — η μετάβαση από FTTC και χαλκό απορροφά την ανάπτυξη. Τέταρτον, η στόχευση για ελεύθερες ταμειακές ροές περίπου 750 εκατ. ευρώ ενσωματώνει την παραδοχή ότι η δημοπρασία φάσματος θα διεξαχθεί το 2027 και όχι φέτος.
Καμία από αυτές τις παρατηρήσεις, όμως, δεν αγγίζει τη δομή του επιχειρήματος. Οι δύο πρώτες αφορούν ρυθμούς, όχι επίπεδα. Η τρίτη περιγράφει μια μετάβαση που ανεβάζει το ARPU και κατεβάζει το κόστος. Η τέταρτη είναι θέμα χρονισμού.
Το συμπέρασμα για την ελληνική αγορά
Ο ΟΤΕ ανακοίνωσε ένα τρίμηνο που η επιφανειακή ανάγνωση χαρακτηρίζει στάσιμο και η δεύτερη ανάγνωση χαρακτηρίζει από τα ποιοτικότερα της τελευταίας πενταετίας. Το μίγμα εσόδων καθαρίζεται με μηδενικό σχεδόν κόστος σε EBITDA. Το περιθώριο ανεβαίνει τη στιγμή που το μίγμα θα έπρεπε να το πιέζει. Η υποδομή οπτικών ινών περνά από τη φάση της δαπάνης στη φάση της απόδοσης, με τον ανταγωνισμό να συνεισφέρει στα έσοδα χονδρικής. Το ICT βγαίνει από την εξάρτηση του Ταμείου Ανάκαμψης προς το ΝΑΤΟ και τους ευρωπαϊκούς θεσμούς. Και ο ισολογισμός στα 0,3x, με αξιολόγηση «A-», δίνει στη διοίκηση την πολυτέλεια να επιστρέφει το 100% των ταμειακών ροών στους μετόχους ενώ ταυτόχρονα χτίζει δίκτυο.
Για την ελληνική αγορά, η σημασία υπερβαίνει τη μετοχή. Ο μεγαλύτερος επενδυτής σε ψηφιακή υποδομή της χώρας ανακοινώνει ότι θα φτάσει τα 2,4 εκατ. καλυμμένα νοικοκυριά έως τον Δεκέμβριο και τα 3,5 εκατ. έως το 2030, με 5G SA στο 84% του πληθυσμού και FWA που καλύπτει τις περιοχές όπου η ίνα δεν φτάνει. Ταυτόχρονα, εξάγει ελληνική τεχνογνωσία ICT σε διεθνείς οργανισμούς και ετοιμάζεται να διαθέσει υπηρεσίες τεχνητής νοημοσύνης στα ελληνικά μέσα από το δίκτυο. Ο ανταγωνισμός από τη ΔΕΗ και τη Vodafone θα εντείνει την πίεση στις τιμές, προς όφελος του καταναλωτή. Αλλά, όπως δείχνουν τα στοιχεία του β’ τριμήνου, η υποδομή πάνω στην οποία θα διεξαχθεί αυτός ο ανταγωνισμός παραμένει, στη συντριπτική της πλειονότητα, δική του.