Με το “Team Persistent” να έχει ξεκάθαρα επικρατήσει του “Team Transitory” στη συζήτηση σχετικά με τη φύση του σημερινού αυξανόμενου πληθωρισμού, το ερώτημα τώρα είναι εάν οι τιμές μπορούν να εξημερωθούν χωρίς να προκαλέσουν ύφεση. Τα ιστορικά στοιχεία υποδηλώνουν όχι, αφήνοντας τις κεντρικές τράπεζες να επιλέξουν μεταξύ κακών και χειρότερων επιλογών.
ΝΕΑ ΥΟΡΚΗ – Το 2021, η μεγάλη συζήτηση σχετικά με τις προοπτικές της παγκόσμιας οικονομίας επικεντρώθηκε στο εάν ο αυξανόμενος πληθωρισμός στις Ηνωμένες Πολιτείες και σε άλλες προηγμένες οικονομίες ήταν παροδικός ή επίμονος. Οι βασικές κεντρικές τράπεζες και οι περισσότεροι ερευνητές της Wall Street ήταν στο “Team Transitory”. Απέδωσαν το πρόβλημα στις επιπτώσεις της πανδημιας και στα προσωρινά σημεία συμφόρησης στην προσφορά, υπονοώντας ότι το υψηλό ποσοστό πληθωρισμού θα υποχωρούσε γρήγορα στο εύρος στόχου 2% των κεντρικών τραπεζών.
Εν τω μεταξύ, η «Team Persistent» – με επικεφαλής τον Lawrence H. Summers του Πανεπιστημίου του Χάρβαρντ, τον Mohamed A. El-Erian του Queens’ College στο Πανεπιστήμιο του Cambridge και άλλους οικονομολόγους – υποστήριξαν ότι ο πληθωρισμός θα παρέμενε υψηλός , επειδή η οικονομία υπερθερμαίνεται από υπερβολική συνολική ζήτηση. Αυτή η ζήτηση οδηγήθηκε από τρεις δυνάμεις: επίμονα χαλαρές νομισματικές πολιτικές, υπερβολικά τονωτικές δημοσιονομικές πολιτικές και ταχεία συσσώρευση αποταμιεύσεων των νοικοκυριών κατά τη διάρκεια της πανδημίας, η οποία οδήγησε σε αυξημένη ζήτηση μόλις άνοιξαν ξανά οι οικονομίες.
Ήμουν και εγώ στο Team Persistent. Αλλά υποστήριξα ότι, εκτός από την υπερβολική συνολική ζήτηση, αρκετές αρνητικές διαταραχές της συνολικής προσφοράς συνέβαλαν στην αύξηση του πληθωρισμού – στην πραγματικότητα, στο στασιμοπληθωρισμό (μείωση της ανάπτυξης παράλληλα με υψηλότερο πληθωρισμό). Η αρχική απάντηση στον COVID-19 είχε οδηγήσει σε lockdowns, τα οποία προκάλεσαν μεγάλες διακοπές στις παγκόσμιες αλυσίδες εφοδιασμού και μείωσαν την προσφορά εργαζομένων (δημιουργώντας μια πολύ σφιχτή αγορά εργασίας στις ΗΠΑ).
Στη συνέχεια ήρθαν δύο πρόσθετα σοκ εφοδιασμού φέτος: η βάναυση εισβολή της Ρωσίας στην Ουκρανία, η οποία ανέβασε τις τιμές των εμπορευμάτων (ενέργεια, βιομηχανικά μέταλλα, τρόφιμα, λιπάσματα) και η απάντηση της Κίνας « μηδενικού COVID » στην παραλλαγή Omicron, η οποία οδήγησε σε άλλη γύρο συμφόρησης της εφοδιαστικής αλυσίδας.
Γνωρίζουμε τώρα ότι το Team Persistent κέρδισε τη συζήτηση για τον πληθωρισμό του 2021. Με τον πληθωρισμό να εκτινάσσεται κοντά σε διψήφια επίπεδα, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ και άλλες κεντρικές τράπεζες έχουν παραδεχτεί ότι το πρόβλημα δεν είναι παροδικό και ότι πρέπει να αντιμετωπιστεί επειγόντως με αυστηρότερη νομισματική πολιτική.
Αυτό έχει πυροδοτήσει μια άλλη μεγάλη συζήτηση: εάν οι υπεύθυνοι χάραξης οικονομικής πολιτικής μπορούν να σχεδιάσουν μια «ήπια προσγείωση» για την παγκόσμια οικονομία. Η Fed και άλλες κεντρικές τράπεζες υποστηρίζουν ότι θα είναι σε θέση να αυξήσουν τα επιτόκια πολιτικής τους τόσο όσο για να μειώσουν τον πληθωρισμό στο στόχο τους 2%, χωρίς να προκαλέσουν ύφεση. Αλλά εγώ και πολλοί άλλοι οικονομολόγοι αμφιβάλλουμε ότι αυτό το σενάριο Goldilocks –μια οικονομία που δεν είναι ούτε πολύ ζεστή ούτε πολύ κρύα– μπορεί να επιτευχθεί. Ο βαθμός σύσφιξης της νομισματικής πολιτικής που απαιτείται θα προκαλέσει αναπόφευκτα μια σκληρή προσγείωση , με τη μορφή ύφεσης και υψηλότερης ανεργίας.
Επειδή οι στασιμοπληθωριστικοί κραδασμοί μειώνουν την ανάπτυξη και αυξάνουν τον πληθωρισμό, φέρνουν τις κεντρικές τράπεζες μπροστά σε ένα δίλημμα. Εάν η ύψιστη προτεραιότητά τους είναι να καταπολεμήσουν τον πληθωρισμό και να αποτρέψουν μια επικίνδυνη αποδέσμευση των προσδοκιών για τον πληθωρισμό (μια σπείρα μισθών-τιμών), πρέπει να καταργήσουν σταδιακά τις αντισυμβατικές επεκτατικές πολιτικές τους και να αυξήσουν τα επιτόκια πολιτικής με ρυθμό που πιθανότατα θα προκαλούσε σκληρή προσγείωση. Ωστόσο, εάν η κορυφαία προτεραιότητά τους είναι η διατήρηση της ανάπτυξης και της απασχόλησης, θα πρέπει να ομαλοποιήσουν την πολιτική πιο αργά και να διακινδυνεύσουν να υποχωρήσουν οι προσδοκίες για τον πληθωρισμό, θέτοντας το υπόβαθρο για επίμονο πληθωρισμό πάνω από τον στόχο.
Ως εκ τούτου, ένα σενάριο ήπιας προσγείωσης μοιάζει με ευσεβή πόθο. Μέχρι τώρα, η αύξηση του πληθωρισμού είναι αρκετά επίμονη που μόνο μια σοβαρή αυστηροποίηση της πολιτικής μπορεί να τον επαναφέρει εντός του εύρους στόχου. Λαμβάνοντας ως βάση τα προηγούμενα επεισόδια υψηλού πληθωρισμού, βάζω την πιθανότητα σκληρής προσγείωσης εντός δύο ετών σε περισσότερο από 60%.
Υπάρχει όμως και ένα τρίτο πιθανό σενάριο. Οι υπεύθυνοι χάραξης νομισματικής πολιτικής μιλούν σκληρά στις μέρες μας για την καταπολέμηση του πληθωρισμού για να αποτρέψουν τον κίνδυνο να ξεφύγει από τον έλεγχο. Αλλά αυτό δεν σημαίνει ότι δεν θα εξαφανιστούν τελικά και θα επιτρέψουν στον πληθωρισμό να ανέβει πάνω από τον στόχο. Δεδομένου ότι το χτύπημα του στόχου πιθανότατα απαιτεί μια σκληρή προσγείωση, θα μπορούσαν να καταλήξουν να αυξήσουν τα ποσοστά και στη συνέχεια να κρυώσουν τις αγορες μόλις αυτό το σενάριο γίνει πιο πιθανό. Επιπλέον, επειδή υπάρχει τόσο μεγάλο ιδιωτικό και δημόσιο χρέος στο σύστημα ( 348% του ΑΕΠ παγκοσμίως ), που οι αυξήσεις των επιτοκίων θα μπορούσαν να προκαλέσουν περαιτέρω απότομη ύφεση στις αγορές ομολόγων, μετοχών και πιστώσεων, δίνοντας στις κεντρικές τράπεζες έναν ακόμη λόγο να κάνουν πίσω.
Με απλά λόγια, η προσπάθεια καταπολέμησης του πληθωρισμού θα μπορούσε εύκολα να συντρίψει την οικονομία, τις αγορές ή και τα δύο. Ήδη, το μέτριο ποσοστό σύσφιξης των κεντρικών τραπεζών έχει κλονίσει τις χρηματοπιστωτικές αγορές, με βασικούς δείκτες μετοχών να βρίσκονται πολυ χαμηλα (μείωση 20% από τις πρόσφατες κορυφές), τις αποδόσεις των ομολόγων να αυξάνονται υψηλότερα και τα πιστωτικά περιθώρια να διευρύνονται. Ωστόσο, εάν οι κεντρικές τράπεζες κανουν πισω τώρα, το αποτέλεσμα θα μοιάζει με τη στασιμότητα της δεκαετίας του 1970, όταν μια ύφεση συνοδεύτηκε από υψηλό πληθωρισμό.
Ποιο σενάριο είναι πιο πιθανό; Όλα εξαρτώνται από έναν συνδυασμό αβέβαιων παραγόντων, συμπεριλαμβανομένης της εμμονής της σπείρας μισθού-τιμής. το επίπεδο στο οποίο πρέπει να ανέβουν τα επιτόκια πολιτικής για να περιοριστεί ο πληθωρισμός (δημιουργώντας χαλάρωση στις αγορές αγαθών και εργασίας). και την προθυμία των κεντρικών τραπεζών να προκαλέσουν βραχυπρόθεσμο πόνο για να πετύχουν τους στόχους τους για τον πληθωρισμό. Επιπλέον, μένει να δούμε ποια πορεία θα έχει ο πόλεμος στην Ουκρανία και τι επιπτώσεις θα έχει στις τιμές των εμπορευμάτων. Και το ίδιο ισχύει για την πολιτική μηδενικού COVID-19 της Κίνας, με την επίδρασή της στις αλυσίδες εφοδιασμού και για την τρέχουσα διόρθωση στις χρηματοπιστωτικές αγορές.
Τα ιστορικά στοιχεία δείχνουν ότι μια ήπια προσγείωση είναι εξαιρετικά απίθανη. Αυτό αφήνει είτε μια σκληρή προσγείωση και μια επιστροφή σε χαμηλότερο πληθωρισμό, είτε ένα στασιμοπληθωριστικό σενάριο. Είτε έτσι είτε αλλιώς, μια ύφεση τα επόμενα δύο χρόνια είναι πιθανή.
Nouriel Roubini, Professor Emeritus of Economics at New York University’s Stern School of Business, is Chief Economist at Atlas Capital Team, CEO of Roubini Macro Associates, and Co-Founder of TheBoomBust.com.