Η ΕΚΤ αύξησε τα τρία βασικά της επιτόκια κατά 50 μονάδες βάσης (0,50%) κατά τη συνεδρίαση του Ιουλίου 2022, την πρώτη αύξηση από το 2011, τερματίζοντας οκτώ χρόνια αρνητικών επιτοκίων, σε μια προσπάθεια να απελευθερώσει τις πληθωριστικές πιέσεις.
Το επιτόκιο κύριας αναχρηματοδότησης (Main refinancing operations) διαμορφώνεται πλέον στο 0,50%, το επιτόκιο της διευκόλυνσης οριακής χρηματοδότησης (Marginal lending facility) στο 0,75% και το επιτόκιο της διευκόλυνσης αποδοχής καταθέσεων (Deposit facility) στο 0,00%. Ενδεικτικά, τα αντίστοιχα επιτόκια από το 2011 είχαν την παρακάτω εξέλιξη.
| Date | Deposit facility | Main refinancing | Marginal lending facility |
| 27-07-22 | 0,00 | 0,50 | 0,75 |
| 18-09-19 | -0,50 | 0,00 | 0,25 |
| 16-03-16 | -0,40 | 0,00 | 0,25 |
| 09-12-15 | -0,30 | 0,05 | 0,30 |
| 10-09-14 | -0,20 | 0,05 | 0,30 |
| 11-06-14 | -0,10 | 0,15 | 0,40 |
| 13-11-13 | 0,00 | 0,25 | 0,75 |
| 08-05-13 | 0,00 | 0,50 | 1,00 |
| 11-07-12 | 0,00 | 0,75 | 1,50 |
| 14-12-11 | 0,25 | 1,00 | 1,75 |
| 09-11-11 | 0,50 | 1,25 | 2,00 |
Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα είχε αρχικά δεσμευτεί για αύξηση του επιτοκίου κατά 25 μονάδες βάσης στη συνεδρίαση του Ιουνίου, δηλαδή από 0,25% σε 0,50%, αλλά καθώς οι πληθωριστικές πιέσεις συνεχίζουν να είναι σημαντικές οι υπεύθυνοι χάραξης πολιτικής έκριναν σκόπιμο να κάνουν ένα πρώτο βήμα πιο αποφασιστικό ώστε να δώσουν και ένα ισχυρό μήνυμα στις αγορές για την προσήλωση της ΕΚΤ στην νομισματική σταθερότητα.
Η κεντρική τράπεζα δήλωσε επίσης ότι η περαιτέρω εξομάλυνση των επιτοκίων θα είναι κατάλληλη στις προσεχείς συνεδριάσεις. Παράλληλα, εγκρίθηκε το μέσο προστασίας της μετάδοσης (Transmission Protection Instrument – TPI), με στόχο τη σταθεροποίηση της αγοράς ομολόγων.
Ο Πληθωρισμός
Την ίδια περίοδο, συνεχίζεται η νομισματική επέκταση (monetary expansion) όπως φαίνεται στο παρακάτω γράφημα.
Το ευρύ νομισματικό μέγεθος Μ3 στη ζώνη του ευρώ αυξήθηκε κατά 5,6% σε ετήσια βάση στα 15733 δισεκατομμύρια ευρώ τον Μάιο του 2022, σημειώνοντας υποχώρηση από την άνοδο κατά 6,0% τον προηγούμενο μήνα και κάτω από τις προβλέψεις της αγοράς για 5,8%.
Ο πληθωρισμός στη ζώνη του ευρώ συνεχίζει να βαδίζει υψηλότερα και να σπάει ρυθμούς ρεκόρ, χωρίς να δείχνει σημάδια κορύφωσης και πλησιάζοντας διψήφια ποσοστά.
Ο ετήσιος πληθωρισμός στη ζώνη του ευρώ επιβεβαιώθηκε στο υψηλό ρεκόρ του 8,6% τον Ιούνιο του 2022, έναντι 8,1% τον Μάιο και 1,9% ένα χρόνο νωρίτερα. Τη μεγαλύτερη συμβολή είχαν και πάλι οι τιμές της ενέργειας με 42% έναντι 39,1%, αλλά έντονες αυξήσεις παρατηρήθηκαν επίσης για τα τρόφιμα, το αλκοόλ και τον καπνό με 8,9% έναντι 7,5%, τις υπηρεσίες με 3,4% έναντι 3,5% και τα μη ενεργειακά βιομηχανικά αγαθά με 4,3% έναντι 4,2%, γεγονός που υποδηλώνει ευρεία πληθωριστική πίεση. Εξαιρουμένης της ενέργειας, ο πληθωρισμός αυξήθηκε στο 4,9% από 4,6%, υπερδιπλάσιος του στόχου της ΕΚΤ για 2%.
Όπως βλέπουμε καθαρά, η ΕΚΤ έχει καταφέρει στα τελευταία 25 χρόνια να διατηρήσει τον πληθωρισμό στο 2% του στόχου της. Εξαίρεση είναι φυσικά η περίοδος της παγκόσμιας χρηματοπιστωτικής κρίσης του 2008, όπου ο πληθωρισμός έφτασε στο 4%. Από το 2001, βλέπουμε να υπάρχει το φαινόμενο του persistence, δηλαδή της επιμονής του φαινομένου του πληθωρισμού με συνεχή αύξηση από το 0%, σε επίπεδα σήμερα άνω του 8%.
Η γενική εικόνα της οικονομίας στην ΕΕ
Όλοι οι οικονομικοί δείκτες, όπως φαίνεται παρακάτω συγκλίνουν στην «επιμονή» (persistence) του πληθωρισμού για την ΕΕ. Οι κεφαλαιαγορές βρίσκονται σε στασιμότητα, το ευρώ σε διολίσθηση με ρεκόρ 20ετίας. Αυτό φυσικά βελτιώνει την εικόνα του ισοζυγίου τρεχουσών συναλλαγών καθώς και του εμπορικού ισοζυγίου. Οι κυβερνήσεις συνεχίζουν την στήριξη των εσωτερικών αγορών με την συντήρηση ελλειμάτων – όπως και θα έπρεπε σε τέτοιες περιπτώσεις κρίσης.
Ανοδικά επιτόκια και η επίπτωσή τους στις ελληνικές τράπεζες
Επιπτώσεις στην κερδοφορία
Το επίκαιρο ερώτημα είναι πώς θα επηρεάσουν οι εξελίξεις αυτές τις ελληνικές τράπεζες. Στην περίπτωση αυτή οι τράπεζες αντιμετωπίζουν σημαντικές μεταβολές στον κίνδυνο επιτοκίου και στον συναλλαγματικό κίνδυνο. Για τον συναλλαγματικό κίνδυνο ενόψει της σημαντικής διολίσθησης του ευρώ οι κίνδυνοι είναι ίσως πιο εύκολα αντιμετωπίσιμοι και διαφοροποιήσιμοι, είτε μέσω των ήδη υπαρχόντων εργαλείων που έχουν χρησιμοποιηθεί έναντι του κινδύνου αυτού, είτε μέσω διαφοροποιήσεων του χαρτοφυλακίου τους.
Ο κίνδυνος επιτοκίου από τα κεφάλαια που έχουν δεσμευτεί σε περιουσιακά στοιχεία του ενεργητικού όπως δάνεια και σε υποχρεώσεις του παθητικού είναι πιο δύσκολα διαχειρήσιμος σε σημαντικές μεταβολές των επιτοκίων. Ο λόγος είναι φυσικά η ληκτότητα των σχετικών στοιχείων που μπορεί να είναι πολύ διαφορετική ανάμεσα στα στοιχεία του ενεργητικού και του παθητικού. Στεγαστικά και μακροχρόνια επιχειρηματικά δάνεια είναι πιο δύσκολα διαχειρήσιμα και επηρεάζουν άμεσα την κερδοφορία των τραπεζικών ιδρυμάτων.
Αντίθετα, συνήθως οι υποχρεώσεις του παθητικού δεν έχουν τόσο μεγάλες ληκτότητες – με εξαιρέσεις φυσικά μακροπρόθεσμα ομολογιακά δάνεια, κλπ.
Γενικά, τα στοιχεία του ενεργητικού χωρίζονται σε στοιχεία ενεργητικού ευαίσθητα στο επιτόκιο ή Rate Sensitive Assets (RSA) και στα στοιχεία ενεργητικού σταθερού επιτοκίου ή Fixed rate Assets (FRA). Τα RSA είναι προφανώς τιμολογημένα σε κυμαινόμενο επιτόκιο ενώ τα FRA σε σταθερό. Παρόμοια κατηγοριοποιούνται και τα αντίστοιχα στοιχεία στο παθητικό: Riska Sensitive Liabilities (RSL) και Fixed Rate Liabilities (FRL).
Κατηγοριοποίηση στοιχείων ενεργητικού και παθητικού με βάση το επιτόκιο.
Η λειτουργία διαχείρισης των στοιχείων αυτών ονομάζεται Asset and Liability Management (ALM). Σε αυτή περιλαμβάνεται το Gap Analysis που μελετά ακριβώς το πώς μια αύξηση ή μείωση των επιτοκίων θα επηρεάσει το Καθαρό Εισόδημα από Τόκους – Net Interest Income (NII) που αποτελεί και τη βασική λειτουργεία των τραπεζών που καθορίζει σε μεγάλο βαθμό την απόδοση και κερδοφορία τους. Γενικά το Gap είναι η διαφορά GAP = RSA – RSL. Τα FRA και FRL δεν παίζουν ρόλο εδώ, όταν μελετάμε μεταβολές επιτοκίων, καθώς είναι αποτιμημένα σε σταθερό επιτόκιο.
Αν, GAP = RSA – RSL > 0, τότε μια αύξηση των επιτοκίων όπως έχουμε σήμερα, θα αυξήσει τα κέρδη των τραπεζών, το Καθαρό Εισόδημα από Τόκους.
Αν, GAP = RSA – RSL < 0, τότε μια αύξηση των επιτοκίων όπως έχουμε σήμερα, θα μειώσει τα κέρδη των τραπεζών, το Καθαρό Εισόδημα από Τόκους.
Φυσικά, συμβαίνει το αντίθετο σε περιπτώσεις μείωσης των επιτοκίων της αγοράς.
Πιο συγκεκριμένα, ισχύει το εξής:
ΔNII = (GAP) ΔR = (RSA – RSL) ΔR, όπου:
ΔΝΙΙ = μεταβολή στο Καθαρό Εισόδημα από Τόκους
ΔR = μεταβολή του επιτοκίου
Παράδειγμα:
Αν μια τράπεζα έχει RSA = 100.000.000 και RSL = 50.000.000, το GAP = 50.000.000.
Άρα μια αύξηση των επιτοκίων κατά 1% θα έχει ως αποτέλεσμα την αύξηση της κερδοφορίας της κατά 50.000.000 X 0.01 = 500.000.
Αν φυσικά οι μεταβολές των επιτοκίων ενεργητικού και παθητικού δεν είναι οι ίδιες όπως παραπάνω στο 1%, τότε ισχύει ο τύπος:
ΔNII = (RSA × ΔRRSA ) – (RSL × ΔRRSL ), όπου:
ΔRRSA = η μεταβολής επιτοκίου του ενεργητικού
ΔRRSL = η μεταβολή επιτοκίων του παθητικού
Άρα, οι ελληνικές τράπεζες με θετικό GAP αναμένεται να αυξήσουν την κερδοφορία τους εξ αιτίας της αύξησης των επιτοκίων, ενώ οι τράπεζες με αρνητικό GAP να την μειώσουν, αν δεν προβούν στις απαραίτητες ενέργειες για την αναδιάρθρωση της δομής ληκτότητας και τιμολόγησης των στοιχείων του ενεργητικού και παθητικού τους.
Επομένως, για να εκτιμήσουμε την πραγματική επίπτωση της αύξησης των επιτοκίων στην κερδοφορία των τραπεζών, θα πρέπει να επεξεργαστούμε την σχετική ανάλυση των δεδομένων του ενεργητικού και παθητικού τους.
Φυσικά, στην πραγματικότητα οι υπεύθυνοι του Asset and Liability Management σε κάθε τράπεζα δεν κοιτούν μόνο συνολικά τα RSA και RSL αλλά τα κατατάσσουν σε ομάδες (buckets) ανάλογα με την ληκτότητά τους όπως παρακάτω στο παράδειγμα.
Έτσι, η διαδικασία του Asset and Liability Management περιλαμβάνει την αναδιάρθρωση των ομάδων ληκτότητας στις οποίες η μεταβολή των επιτοκίων θα έχει αρνητικά αποτελέσματα στην κερδοφορία.
Επιπτώσεις στην κεφαλαιακή επάρκεια
Οι μεταβολές των επιτοκίων, πέρα από την κερδοφορία, όμως, επηρεάζουν όχι μόνο τις αποδόσεις, αλλά και την αξία των περιουσιακών στοιχείων που καταγράφονται στο ενεργητικό και παθητικό των τραπεζών. Για παράδειγμα αξιόγραφα όπως ομόλογα, μετοχές, παράγωγα, θέσεις σε συνάλλαγμα, κλπ επηρεάζονται από τα επιτόκια. Μια αύξηση των επιτοκίων, έχει ως αποτέλεσμα την μείωση της αγοραίας αξίας (market value) των στοιχείων αυτών τόσο στο ενεργητικό όσο και στο παθητικό. Έτσι, αν οι μειώσεις στις αξίες αυτές είναι ασύμμετρες θα έχουμε επιπτώσεις στα κέρδη και τα ίδια κεφάλαια.
Για παράδειγμα, μια τράπεζα με 100.000.000 ομόλογα στο ενεργητικό και καθόλου ομόλογα στο παθητικό, σε αύξηση επιτοκίων που θα φέρει μείωση της αξίας των ομολόγων στα 90.000.000, θα πρέπει να καταγράψει αυτή την ζημία στα αποτελέσματα χρήσης και κατ’ επέκταση να μειώσει τα ίδια κεφάλαιά της. Στον βαθμό που οι μειώσεις αυτές είναι μεγάλες μπορεί να θέσουν σε κίνδυνο την κεφαλαιακή επάρκεια των τραπεζών. Φυσικά, η κατάσταση θα είναι αντίστροφη αν τα ομόλογα (και γενικά τα RSA) του παθητικού είναι υψηλότερα από αυτά του ενεργητικού.Αυτό έχει επίπτωση στο μέγεθος του ισολογισμού και της τράπεζας. Στον βαθμό που δεν είναι συμμετρικές οι μεταβολές αυτές στο ενεργητικό και παθητικό μπορεί να οδηγήσουν σε σημαντικές μεταβολές στα ίδια κεφάλαια και την κεφαλαιακή επάρκεια των τραπεζών.
Περικλής Γκόγκας
Καθηγητής Οικονομικής Ανάλυσης και Διεθνών Οικονομικών
Τμήμα Οικονομικών Επιστημών
Δημοκρίτειο Πανεπιστήμιο Θράκης